제목: 오직 가치투자
• 부제: 워런 버핏식 주식 투자 따라하기
• 저자: 장흥국
• 출판: 처음북스
안녕하세요?
오늘 소개 시켜드릴 책은 ‘투자의 신‘ 워런 버핏의 철학과 전략을 완벽하게 이해하여 주식 시장에서 반드시 성공할 수 있는 방법!’을 알려주는 ‘오직, 가치투자’라는 책입니다.
기업의 가치를 모른다면 절대 주식에 뛰어들지 마라!
지은이 장흥국
연세대학교 경제학과를 졸업하고 두 곳의 대기업에서 일했다. 2000년대 초반, 한창 인터넷 열풍이 불 때 퇴사한 후 회사 밖은 자유와 스릴 이 있는 지옥이라는 걸 경험하면서 20년째 분투 중이다. 2006년, 워런 버핏에 대한 책을 집하고 주식투자는 도박이 아니라는 깨달음을 얻은 뒤 투자 공부모임 '4investors'의 창립 멤버가 되었다. 훌륭한 동반자들과 함께 가치투자에 대해 본격적으로 공부하면서 직접 투자를 시작해 최근까지 이어 오고 있다. 경제적 자유를 달성하기 위해 그동안 쌓은 투자에 대한 지식과 경험을 바탕으로 지식과 투자가 복리로 늘어날 수 있는 가치투자 2.0을 준비하고 있다.
1장 : 주식투자는 소수만이 성공하는 어려운 게임이다.
'투자는 단순하다. 하지만 쉽지는 않다.‘ 워런 버핏
아둔한 나는 워런 버핏과 그의 투자에 대해 100권이 넘는 책을 읽고 나서야 비로소 깨 달았다. 서점에 나와 있는 버핏에 대한 책은 대부분 버핏이 이미 버크셔 해서웨이의 회장이 된 후의 이야기들을 다루고 있다는 점을 말이다. 게다가 모두가 워런 버핏의 이름을 달고 세상에 나왔지만, 정작 워런 버핏이 직접 쓴 책은 없었다. 워런 버핏에 관한 수많은 책 중에 그가 직접 쓴 책이 없다는 것을 깨 달았을 때 신선한 충격을 받았다. 그럼 서점에 있는 그 많은 책들은 뭘까 싶어 찬찬 히 살펴보니, 옆에서 버핏을 지켜본 그의 며느리나 그와의 점심 식사를 경매로 낙찰 받아 직접 그와 대화를 나눈 사람 혹 은 주변의 가까운 지인들이 썼거나, 그와 연관이 있는 회사의 종업원들을 인터뷰하고 쓴 것이었다. 그것도 아니면 그를 만나지도 못한 사람들이 그의 이야기나 그가 했던 말을 이것저것 묶고 편집해서 버핏의 허락을 받아 책으로 낸 경우가 대부분이었다.
그렇다면 우리가 알고 있는 워런 버핏의 진짜 이야기들은 어디에 있을까? 찾아보니 그가 직접 쓴 글을 모아놓은 곳이 있었다. 바로 버크셔 해서웨이 주주들에게 보내는 편지였다. 버크셔 해서웨이 홈페이지'에 들어가면 메뉴 중 Warren Buffett's Letters to Berkshire Shareholders'가 있는데, 이를 클릭하면 워런 버핏이 1977년부터 현재까지 직접 작 성한 주주에게 보내는 편지를 연도별로 읽어볼 수 있다. 버크셔 해서웨이를 인수하고 본격적으로 운영했던 1965년부터 발행된 뉴스레터는 아마존에서 Berkshire Hathaway Letters to Shareholders'를 검색하면 책으로 나와 있다. 또는 구글 검색을 해보면 당시의 글을 모아둔 사이트를 몇 개 발견할 것이다. 버핏이 직접 쓴 주주에게 보내는 편지나 주주총회에서 주주들과 직접 나눈 대화를 국내에서 번역한 책으로는 워런 버핏 바이블), 워런 버핏의 주주 서한), 《워런 버핏 라이브> 등이 있으니, 영어가 부담스러운 독자도 가공되지 않은 버핏의 목소리를 접할 수 있다.
이 책은 워런 버핏과 투자를 다룬 다른 책들과는 달리 처음 투자를 시작하는 초보 투자자들에게는 다소 불친 절할 수 있다는 점이다.
주식투자에 대한 많은 책들은 초보 투자자를 대상으로 하고 있어서 내용이 대동소이하고 기초적인 개념을 반복적으로 설명하는 데 많은 페이지를 할애하지만, 이 책에서는 그런 부분들은 가급적 생략하려고 한다. PER, PBR, PSR, PCR, ROE, ROIC, BBIT/EV, FCE, GP/A, DY 처럼 가치투자에서 기본적인 지표들의 의미나 개념은 나올 때마다 자세 하게 설명하지 않고 가급적 그대로 쓸 예정이다. 재무제표로 대표되는 회계는 투자의 기본 언어이며, 투자에 참여하는 개인 투자자라면 전공과 관계없이 기본적으로 알아야 할 기초 지식이다. 주식계좌를 개설하는 방법이나 재무제표를 설 명하는 책 그리고 이와 같은 지표의 의미에 대해 설명하는 책은 이미 시중에 많이 나와 있다. 기초 지식이 부족하거나 책을 읽다가 잘 모르는 부분이 생긴다면, 그때마다 서점에서 관련 도서를 찾아보거나 인터넷에서 검색해서 직접 알아보 길 바란다. 노력 없이 손에 쥐는 것은 없다. 가치투자에 필수적인 10가지 지표는 이 책을 읽어 나가는데 반드시 필요한 지표이므로 말미에 따로 설명하니 참조하기 바란다.
위의 기본적인 지표들의 의미를 아직 제대로 모르고 있다면 지금 당장 직접 주식투자를 하려는 생각을 접고, 재무제표와 투자의 기초적인 부분들을 다시 공부하거나 직접 투자가 아닌 다른 대안들을 찾아보길 권한다. 물론 이 책에서도 그런 대안들을 다룰 것이다. 기본적인 지표의 의미를 모른다고 투자를 못하는 것은 아니지만, 이렇게 단호하게 직접 투 자를 말리는 이유는 초보 투자자가 아무런 준비 없이 뛰어드는 이곳은 다른 스포츠 경기장과 달리 프로와 아마추어가 경력과 체급에 상관없이 모두 함께 경기를 치르는, 그야말로 무시무시한 곳이기 때문이다.
손익계산서는 우리가 흔히 볼 수 있는 형식으로, 이해하기도 쉽다. 여기서는 사업으로 벌어들이는 영업이익의 추이를 주의 깊게 살펴보고, 특히 순이익(E)과 현금흐름표에서 계산할 수 있는 자유현금흐름(FCF)을 비교해봐야 한다. 산업마다 다를 수 있겠지만 일반적으로 좋은 기업은 순이익(E)보다 자유현금흐름(FCF)이 더 크거나 비슷한 수준을 유지한다. 장부상에 찍힌 이익보다 실제 회사로 들어오는 현금이 더 많은 것이다.
재무상태표는 돈의 출처가 자기 돈인 자본과 타인 돈인 부채로 구분되어 표시되며, 부채비율과 함께 중요한 것은 이렇게 모든 돈을 가지고 자본 배치가 어떤 식으로 이루어지고 있는가를 자산항목에서 살펴보는 것이다. 사업에 직접 투 자하고 있는 투하자본(IC, 투하자본=운전자본+ 유무형자산=매출채권+재고자산-매입채무+유무형자산)이 얼마인지, 보유하고 있는 순현금(현금+투자자산-이자부채)은 얼마인지 여기서 직접 확인해야 한다. 자유현금흐름(FCF)은 일반적으로 영업이익에서 법인세를 제한 후 감가상각비를 더해주고, 유무형자산에 대한 투자비를 뺀 후 운전자본(매출채권+재고자산-매입 채무)의 증가분을 더하거나 빼준다. 만약 운전자본이 늘었으면 빼주고, 줄어들었으면 그만큼 더하게 된다.
기업을 분석할 때 기본적으로 현재와 과거의 숫자들을 머리에 담고 있어야 하는 지표는 다음과 같다.
PER=시가총액(P)/순이익(E), PBR=시가총액(P)/자본(B), PSR=시가총액(P)/매출(S), PCR=시가총액(P)/현금흐름(FCF), ROE=순이익(E)/자본(3), ROIC=(영업이익(EBIT)-법인세)/투하자본(IC), BBIT/EV=영업이익(EBIT)/기업가치(EV=시가총액(P)-순현금), GP/A=매출총이익(GP)/자산(4), DY는 배당금을 현재 가격으로 나눈 시가배당률이다.
바로 위에서도 설명한 FCF는 버핏이 ROE와 함께 특히 중요하게 생각하는 지표로, 버핏은 이것을 주주이익owner's earning™으로 따로 계산하고 있다. 일반적으로 시가총액(P) 이 분자에 있는 지표들은 숫자가 낮을수록 좋고, 나머지는 높을수록 좋다. 이 지표들을 기업이 포함된 산업의 평균이나 그 기업의 과거 숫자들과 비교해서 판단해야 한다.
주식투자는 정말 어렵다
"투자자는 자신이 게임을 잘할 수 없을 것이라는 사실을 이해해야 한다.
일반 투자자에게는 상황을 결정할 능력이 없다.
시장에서 성공하는 것은 올림픽에서 금메달을 따는 것보다 어렵다."
- 레이 달리오
내가 경험한 주식투자는 정말 어렵다. 독자에게 이 사실만이라도 납득시킬 수 있다면 이 책의 목적은 달성한 셈이다. 독자가 이 말에 겁을 먹고 주식투자에 대한 생각을 바로 접는다면, 반은 성공이고 반은 실패다. 준비 없이 뛰어드는 불나방을 막았다면 성 공이고, 지금 같은 저금리 하에서 가장 수익률이 좋은 재산 증식 수단인 주식투자를 멀리하게 했다면 실패인 것이다. 주식 투자는 어렵지만, 미리 겁먹지 말고 왜 이런 이야기를 하는지 조금만 더 들어가보자.
2019년에 통계청에서 발표한 '2018년 기준 기업생명 행정통계'에 따르면, 2017년을 기준으로 2016년에 창업한 기업 (자영업 포함)의 1년 생존율(새로 창업한 기업 중 기준 연도까지 생존해 있는 기업의 비율)은 65%라고 한다. 2년 생존율은 52.8% 로, 창업한 기업 중 약 절반의 기업이 2년을 버티지 못하고 폐업한다. 3년 생존율은 42.5%, 4년 생존율은 35.6% 그리고 5년까지 살아남은 기업의 생존율은 29.2%다. 새로 시작한 10개 기업 중 3개 정도만이 살아남는다는 말이다.
반면 주식투자는 3년 이상 살아남을 확률이 채 10%도 안 되고, 5년 이상 꾸준히 수익을 내면서 살아남을 확률은 단 5% 미만이다. 실제로는 이 수치보다 더 낮을 것으로 예상한다. 주식시장은 사업이나 자영업을 시작하는 것보다 살아남을 확률이 훨씬 희박한 곳이다. 그래서 레이 달리오는 이곳에서 성공하는 것은 올림픽에서 금메달을 따는 것보다 어렵다고 했 다.
주식투자가 어려운 진짜 이유
“투자는 그 자체만으로도 충분히 어렵다. 사실상 성공은 지적 정직성, 엄밀함, 창의성 그리고 성실성을 유지할 수 있게 하는 과정을 필요로 한다."
- 세스 클라만
주식투자가 어렵다고 했지만, 사실 주식투자에서 성공하기 위해서는 2가지 조건만 있으면 된다. 버핏이 투자는 단순하다고 한 이유다. 첫 번째는 좋은 기업을 선택하고, 두 번째는 그 기업을 좋은 가격에 사는 것이다. 쉽고 단순하다. 그렇다고 해서 주식시장에서 좋은 기업을 싼 가격에 사기만 하면 성공할 수 있을까? 산 좋고 물 좋은 곳이 드문 것처럼. 좋은 기업의 주식 가격이 싼 경우는 정말로 드물다. 좋은 기업의 주식은 대부분 비싸고, 비싼 기업들 중에는 좋지 않은 기업들이 많이 섞여 있다. 대부분 싸게 거래되는 주식은 그럴 만한 이유가 있는 그저 그런 기업인 경우가 많다.
좋은 과정 1은 시장에서 아주 드물기 때문에 따로 파란색으로 표시했다. 초창기의 워런 버핏은 적당한 기업을 아주 싼 가격에 구매하는 좋은 과정 2에 주력했다가, 나중에는 좋은 기업을 적당한 가격에 사는 좋은 과정 3으로 투자 철학을 옮겨 갔다. 9가지 경우의 수에서 접근할 수 있는 좋은 과정은 노란색으로 표시된 2개가 되므로 확률은 9분의 2다. 초보 투자자가 가장 많이 선택하는 나쁜 과정은 나쁜 기업을 싼 가격에 사는 나쁜 과정 1과 적당히 좋은 기업을 비싼 가격에 사는 나쁜 과정 4와 나쁜 과정 5인 경우가 많다. 고수들은 선구안을 가지고 나쁜 기업을 싼 가격에(나쁜 과정 1) 사서 나쁜 기업 이 좋은 기업으로 탈바꿈하는 전 과정을 함께하면서 좋은 기업이 비싼 가격(나쁜 과정 4)으로 갈 때까지 보유해서 고수익을 올리기도 하지만, 이런 투자는 아무나 할 수 있는 일은 아니다.
우리나라 주식시장을 대표하는 코스피지수는 한국거래소의 유가증권 시장에 상장된 회사들의 시가총액 총합을 기준 시 점인 1980년 1월 4일과 비교하여 얼마나 성장했는지 지수화한 것이다. 1980년을 100으로 놓았을 때 40년이 지난 현재 2,160(2020년 6월 기준)이므로 우리나라 유가증권 시장은 대략 20배 넘게 성장한 것이다. 엑셀 창을 열고 셀 하나에 =RATE(40, 0, -100, 2,160)을 입력하면 7.98%가 나온다. 40년 동안 연평균 8% 정도로 성장했다는 말이다. "72의 법칙'은 숫자 72를 복리 수익률로 나누면 원금이 2배가 되는데 걸리는 시간을 빠르게 계산할 수 있는 방법이다. 72/8=9(년) 로, 우리나라를 대표하는 주식시장인 코스피는 지난 40년 동안 대략 9년에 2배씩 성장해왔다.
주식시장의 수익률을 다른 자산과 비교해보면 어떨까? 최근 자료는 나와 있는 게 없고, 2012년까지 비교한 자료를 한국거래소에서 발표한 적이 있는데 다음 표와 같다.
다른 자산들에 비해 주식의 변동성이 아주 크긴 하지만, 수익률이 가장 좋은 것을 볼 수 있다. 이 표는 1982년부터2012년까지 30년 동안 투자자산별 누적 수익률을 보여주는데, 앞에서 썼던 엑셀식을 활용하여 30년 동안 각 자산들이 얼마만큼 연평균 수익률을 보였는지 계산해보자. 주식을 먼저 해보면, 엑셀 창에서 셀 하나를 선택한 후 =RATE(30, 0,
-100, 2,893)을 입력하면 11.87%의 수익률이 나온다. 앞에서 40년 동안 수익률이 7.98%였는데, 대략 8년 전까진 수익률이 12%에 가까웠다는 이야기다. 따라서 최근 10년 동안 주식 수익률이 과거에 비해 좋지 않았음을 알 수 있다. 나머지 자산들의 수익률도 같은 방법으로 계산해보면 아래와 같다.
애스워드 다모다란 교수의 자료를 근거로 1930년부터 2019년까지 90년 동안 각 자산별 수익률을 계산해보니 주식수익률은 연평균 9.56%, 채권은 4.93%, 현금(3개월 T-Bil)은 3.36%로 주식이 가장 좋은 투자 대상임을 알 수 있다.
최근 10년 동안만 놓고 보면 주식수익률이 과거에 비해 많이 떨어졌고, 특히 미국 주식에 비해 우리나라 주식수익률이 더 저조하긴 하지만, 긴 기간을 놓고 비교해보면 우리나라나 미국이나 주식수익률이 채권이나 기타 다른 자산과 비교해서 수익률이 높은 편이다. 그러므로 지금과 같은 저성장, 저물가, 저금리 상황 하에 자신의 재산을 인플레이션에서 지키고 불려 나가려면 자산의 변동성을 감안하더라도 반드시 주식투자를 고려해야 한다. 특히 우리나라 주식시장보다 앞으로는 미국 주식시장에 더 관심을 가져야 할 것이다. 당연히 미국을 포함한 해외 주식투자는 국내 주식투자보다 더 많은 공부가 필요하다.
다시 한번 강조하지만, 주식은 아주 어려운 동시에 외면할 수 없는 좋은 투자처다. 재산을 불려나가기 위해서는 월급을 통한 수입외 투자자산을 모으고 키워 나가야 하는데, 그러기 위해서는 반드시 주식투자에 대해 공부해야 한다. 세계에서 주식투자를 제일 잘하는 워런 버핏은 무슨 방법을 써서 그렇게 부자가 되었을까?
2장. 투자원칙과 심리
자기가 투자를 잘하고 있는지 평가해보는 가장 좋은 방법은 시장을 이기고 있느냐가 아니라, 투자 계획과 행동 원칙을 마련해 잘 지키면서 목적지까지 잘 가고 있느냐를 보는 것이다."
• 벤저민 그레이엄
올바른 투자 원칙 만들기
경험이 쌓이고 독서량이 늘어나면서, 결국 투자의 대가 들이 책에서 말하고 있는 것은 기법이 아니라 투자에 대한 원칙이라는 것을 깨달았다.
워런 버핏은 가장 중요한 원칙이 돈을 잃지 않는 것'이라고 말했다. 구체적이지 않고 두루뭉술하기는 하지만 간단하다.
하워드 막스는 포트폴리오 관리 철학의 핵심이 자본 보존(버핏과 마찬가지로 돈을 잃지 않는 것)과 장기적으로 '위험 조정된' 수익이라고 말했다. 평상시에도 그렇지만 특히 위기상황이 오면 누구나 실수를 하고, 이성보다는 감정에 휘둘려 의사결정을 하기 마련이다. 투자의 대가들이라고 별반 다르지 않다. 우리와의 차이점이라면, 끊임없이 경험으로 업데이트되고 있으며 위기상황에서 그들이 전적으로 믿고 의지하고 따르는 확고한 투자 철학이 있다는 것뿐이다.
투자 철학을 세우기 위한 10가지 질문
1. 투자를 하는 목표는 무엇입니까?
2. 투자에 대한 핵심적인 믿음은 무엇입니까?
3. 선택한 투자 철학의 잠재적 리스크를 알고 있습니까?
4. 내가 틀렸다는 것을 언제, 어떻게 알 수 있습니까?
5. 그것은 당신의 기질과 개인적인 상황에 적합합니까?
6. 투자 철학을 포트폴리오에 접목시키는 데 필요한 제약 조건은 무엇입니까?
7. 시간이 지나면서 포트폴리오를 변경하게 만드는 원인은 무엇입니까?
8. 언제 매도합니까?
9. 언제 매수합니까?
10. 감정을 어떻게 관리할 수 있습니까?
내가 가지고 있는 투자에 대한 생각은 다음과 같다. 기업의 가격은 결국 가치에 수렴한다. 가치는 한 가지 숫자로 결정되는 것이 아니고 일종의 구간으로 형성된다. 무엇보다 가치보다 싼 자산을 사려고 노력한다. 평상시 기업의 쇼핑 리스트를 만들어 가지고 있어야 한다. 시장에는 가격이 가치를 뛰어넘는 오버슈팅이 있듯이 언제나 언더슈팅도 있다. 바닥은 아 무도 정확하게 맞힐 수 없다. 대중이 공포에 빠졌을 때 탐욕을, 탐욕에 빠졌을 때 공포를 느껴야 한다. 모두가 공포에 빠졌을 때는 평소 생각처럼 시장에 진입하기가 결코 쉽지 않음을 안다. 그리고 내 판단이 언제든지 틀릴 수 있음도 안다.
구체적인 숫자와 관련된 생각에는 이런 것들이 있다. 산업의 특성을 고려해야 겠지만, 일반적으로 부채비율 100% 이상인 기업은 매수하지 않는다. 배당수익률이 0인 기업은 성장성이 뛰어나지 않은 한 특별히 주의한다. 상장한지 3년 이내의 기업은 고려하지 않는다.
그러면 다른 투자자들은 어떤 원칙을 가지고 있을까? 가치투자 펀드매니저로 유명한 이채원 한국투자밸류자산운용 대표는 모 신문사와의 인터뷰에서 단 하나, 싸고 귀하고 소외된 자산을 찾는 것이다. 주변을 둘러보고, 부동산이든 채권이 든 주식이든 저평가된 걸 확인하는 게 우선이다. 정량적으로 PBR 1배 이하를 고르고, 20~30% 정도 저평가되어 있으면 매력적이라고 생각한다. 펀더멘털 외적으로 PER 7배 이하, PBR 0.7~1 사이에서 기업을 찾아보면 좋다. 정성적인 부분은 비즈니스 모델에 관한 건데, 자신의 운명을 스스로 결정할 수 있는 기업이 제일 좋은 기업이다"라고 말했다.
만들기보다 더 어려운 원칙 지키기
아무리 투자 경험이 많고 자산이 많아도 시장의 하락은 괴롭다. 코로나19로 인한 시장 폭락으로 천하의 워런 버핏도 엄청나게 큰 타격을 입었다.
시장이 한창 폭락하고 있던 2020년 3월, 지난 3년 동안 워런 버핏의 수익률을 살펴봤더니 -17.1%였다. 비록 평가손으로 잡힌 금액이긴 하지만, 버크셔 해서웨이의 2020년 1분기 주식 포트폴리오에서 손실액만 약 670억 달러 이상, 우리나 라 돈으로 무려 80조 원 정도였다. 안전한 자산 배분 투자로 유명한 레이 달리오의 3년 수익률도 - 13.35%였다. 하지만 생각해보라. 투자의 대가들이 시장이 하락했다고 자신의 투자 철학을 바꿨다는 뉴스를 들어본 적이 있는가? 워런 버핏은 하락하는 시장이야말로 자신의 투자 철학을 시험할 수 있는 좋은 기회로 보았다. 어려운 때가 닥쳤다고 원칙을 바꿀 것인 것인가? 그렇게 바꾼 원칙을 진정한 투자 철학이라고 할 수 있을까? 자신만의 원칙이 있는 사람은 위기에서 오히려 단호 해진다.
주식시장을 설명하는 두 단어를 든다면 탐욕과 공포라고 할 수 있다. 대가들은 늘 시장이 탐욕을 부릴 때 공포를 느끼 고, 시장이 공포를 느낄 때 탐욕을 부리라고 했다. 탐욕과 공포라는 단어를 떠올릴 때마다 난 두려움과 용기를 떠올렸다.
시장이 탐욕을 부릴 때 두려움을 느끼고, 시장이 공포를 느낄 때 용기를 가져야 한다. 반대로 시장이 탐욕을 부릴 때 용기 를 가지면 자칫 만용이 되기 쉽고, 시장이 공포를 느낄 때 두려움을 느끼면 시장의 분위기에 휩쓸려 순식간에 이성이 마비되어 옳은 판단을 할 수가 없다.
불안한 마음으로는 좋은 결정을 내릴 수 없다. 앞에서 기업의 재무제표, 기본적인 지표들에 대한 기초적인 지식이 없으면 가급적 직접 투자를 하지 말라고 권유했는데, 이번에도 마찬가지다.
벤저민 그레이엄은 사망하기 전 마지막 인터뷰에서 다음과 같이 말했다. "투자의 핵심은 끝까지 고수할 수 있는 올바른 원칙을 마련하는 것이다." 그레이엄은 '가격이 가치보다 싼 기업을 분산해서 구매한다'는 간단한 원칙 하나로 장기간 시장을 이겼다.
"투자란 복잡한 일이 아니다. 먼저 기업의 언어인 회계원리를 알 필요가 있다. 그러기 위해서는 <현명한 투자자>를 읽어야 한다. 또한 바른 마음가짐, 즉 올바른 기질을 가져야 한다. 기업이 하는 일에 관심을 가져야 하며, 자신이 잘 아는 기업에만 집중해야 한다. 벤저민 그레이엄과 필립 피서의 책, 기업의 영업보고서 및 업계의 자료를 읽어라. 하지만 그곳에 나와 있는 복잡한 수학 기호는 읽지 말고 건너뛰어라."
- 로버트 해그스트롬, (워런 버핏의 완벽투자기법), 세종서적
3장 워런 버핏이 부자가 된 방법
종잣돈 모으기
펀드매니저
학습 기계
버핏은 하루의 시작과 끝을 책으로 시작해 책으로 마친다.
"나는 아침에 일어나 사무실에 나가면 자리에 앉아 책을 읽는다. 책을 읽은 다음, 8시간 일하고 책을 읽으며 잠을 청한다."
간과해선 안 되는 것이, 그는 일하는 8시간 동안에도 대부분 무언가를 읽는다는 점이다. 버핏이 사무실에서 하는 일의 80%는 무엇인가를 읽는 것이고, 대부분은 기업의 사업보고서다. 누구에겐 머리 아프고 지루한 일을 그는 매일매일 즐겁게, 하루의 대부분의 시간을 투자해서 하고 있다. 자발적으로 즐겁게 할 수 없다면 그런 종류의 일을 계속하기란 매우 힘들다. 버핏은 자신이 제일 좋아하는 일을 직업으로 가진 세상에서 몇 안 되는 사람 중 한 명이다.
버핏이 말한 대로, 그는 사무실에서 읽고 쓰고 말하고 듣되 업무 시간의 80% 이상을 읽고 생각하는 데 사용한다. 그러 나 평범한 직장인은 사무실에서 읽고 쓰고 말하고 듣되 업무 시간의 80% 이상을 쓰고 말하는 데 사용한다.
- 워런 버핏은 하루에 평균 500~1,000페이지를 읽는다. 하루의 80%를 읽는 데 쓴다.
- 마이크로소프트를 설립한 빌 게이츠는 매주 1권꼴로 1년에 약 50권의 책을 읽는다.
- 엘론 머스크는 왕성한 독서가다. 새로운 산업에 대한 정보를 책에서 얻는다. 스페이스X와 관련된 로켓에 대한 정보, 테슬라와 관련된 전기차에 대한 정보는 대부분 책에서 얻었다.
_ 페이스북의 마크 저커버그는 2주에 1권씩 책을 읽는다.
- 스티브 잡스는 초등학교때 선생님으로부터 뛰어난 독서가이지만 독서를 하느라 너무 많은 시간을 허비한다"는 말을 들었다.
- 백남준은 유럽에 유학 가서, 이미 한국에서 다 배웠기 때문에 여기서 더 배울 것이 없다고 했다. 그게 가능했던 이유는 1945년 경기중 학교에 다닐 때, 집에 있던 일본판 '세계문학전집' 이나 '세계사상전집' 등을 모두 읽었기 때문이다.
- 피카소는 "좋은 예술가는 그대로 따라 하지만, 위대한 예술가는 훔친다"라고 말했다. 열정뿐만 아니라 광범위한 독서를 통한 지식 습득이 중요하다고 했다.
집중투자
"분산투자가 부를 지킬지는 모르지만, 부를 쌓는 것은 집중이다."
- 워런 버핏
가이코 주식 350주를 샀다. 당시 가이코는 성장률을 높게 평가받아 PER 8 정도 수준을 유지하고 있었다. 당시 버핏 기준으로는 상당한 고평가 주식임에도 불구하고 집중적으로 매수했다. 1951년에도 불어난 총자산의 거의 53%를 가이코 단일 종목에 투 자했다. 이 시기, 포트폴리오 상위 5개의 비중이 전체 포트폴리오의 97%에 달했다. 이후 15개월 동안 가이코의 주가는 100% 이상 올랐다.
1951년, 버핏의 레이더에 웨스턴 인슈어런스가 포착되었다. 앞서 말했듯, 학교를 졸업하고 고향으로 돌아가 무디스 매뉴얼을 처음부터 끝까지 읽으면서 발굴한 주식이었다. 웨스턴 인슈어런스 회사의 EPS가 29.09달러였는데 주가는 16달러로, 한 해에 벌어들인 이익보다도 주가가 낮아 PER 1배도 되지 않았다. 버핏은 즉시 가이코 주식을 모두 정리해서 순자산 의 50%를 웨스턴 인슈어런스에 투자했다. 버핏은 어떤 확신이 있었기에 이런 집중투자가 가능했을까? 그가 웨스턴 인슈어런스에 투자한 과정을 살펴보면 단서를 얻을 수 있다.
먼저, 회사의 탁월한 과거 실적이 기업과 경영진의 경쟁력 덕분이라고 가정한다. 그리고 재무제표 분석과 주변의 사실 탐문을 통해 자신이 세운 가설이 맞는지 하나씩 검증해본다. 경쟁 기업들을 조사해서 자신이 놓치고 있는 사각지대가 있는지, 있다면 무엇인지, 자신이 알고 있는 것과 비교해서 역시 차례대로 검증해본다. 모든 가설의 검증을 마치고 회사가 그 기준을 통과했다면, 그제야 확신을 가지고 투자에 임한다. 확신이 강할수록 투자 규모는 비례하게 되므로 자연스럽게 집중투자를 하게 된다. 마지막으로 자신의 가설과 생각 그리고 행동을 투자 일지에 적어놓고 매수 후에도 정기적으로 피드백한다. 마치 자연과학자가 가설을 세우고 검증하는 것과 같은 방식으로 집요하게 기업에 대해 파고드는 것이다. 버핏 은 어렸을 때부터 삶이나 인간관계에서도 이런 방식으로 자신이 세운 몇 가지 가설을 검증하고, 자신의 시험을 통과한 가설만 받아들였다.
투자에 대한 책을 펼쳐보면 거의 대부분 분산투자를 강조한다. 달걀을 한 바구니에 담지 말라고 말한다. 당연해 보이는 말이지만, 심층적인 조사를 통해 100%에 가까운 확신이 드는 회사를 찾았는데 분산투자를 해야 한다는 의무감에 10%밖에 담지 못한다면 그게 과연 옳은 것일까? 1억원 미만의 투자자라면 과다한 분산투자보다 초기의 버핏처럼 많은 공부와 분석을 바탕으로 확신이 드는 기업에 집중투자 하는 게 바람직하다. 만일 버핏과 같은 좋은 투자 과정을 행할 시간과 에너지가 없다면, 그저 버핏의 수익률을 꿈꾸기만 하고 막연히 잘될 거라는 생각으로 투자해서는 절대로 안 된다. 공부를 통한 확신이 없다면 결코 버핏과 같은 집중투자는 불가능하다. 공부와 집중은 함께 따라다니며, 집중 없이는 결코 부를 쌓을 수 없다.
투자자와 사업가
버핏의 3가지 투자 방법
1. 일반 그룹: 싸게 매수한 저평가된 기업
기업 정책에 대해서는 말할 것도 없고 언제 저평가가 해소될지도 알 수 없는 저평가주식으로, 포트폴리오에서 비중이 가장 크다. 5~6개의 주식에 각각 총자산의 5~10%를 투자하고 10~15개의 작은 포지션으로 들어가 있는 주식들도 있다.
2. 워크아웃 그룹: 배당, 자사주 매입, 청산, M&A 등
기업 정책을 고려해서 진입한 주식으로, 시간이 정해져 있어서 대체로 예측 가능하다. 서로 다른 단계의 10~15개의 주식을 가지고 있으며, 포트폴리오의 캐시카우 역할을 한다. 거의 수익이 고정되어 있어서 주식시장 전체가 하락할 때 이 그룹이 버팀목 역할을 한다. 이자를 제외하고 10~20%의 고정된 수익을 기대하기 때문에 순자산의 25%까지 레버 리지를 쓸 수 있다. 버핏은 확실한 수익이 보장된 투자에는 레버리지를 이용해 수익을 극대화했다.
3. 기업 지배 그룹: 지배 주주로 들어가서 직접 경영 방식을 바꾸거나 경영권을 획득
앞에서 예를 든 샌본 맵처럼, 소유권을 대량으로 확보해서 회사 정책에 직접적으로 영향력을 행사한다. 일반 그룹으로 보유하고 있다가 장기간 낮은 가격에 머물러 있을 경우에 기업 지배 그룹으로 바꿀 수 있다. 직접 지배주주로 들어가 서 회사를 개선하는 방식이므로, 수익률은 몇 년에 걸쳐 실현되어 당해 다우지수와의 연관성이 비교적 적은 편이다.
1964년부터 버핏은 개인 투자자들이 가장 눈여겨보면서 벤치마크해야 할 1번 일반 그룹을 다시 2개로 나눈다.
하나는 기존의 일반 그룹으로, 싼 가격에 구매한 저평가된 기업이다. 정량적인 기준의 제1조건은 무엇보다 싼 가격이다. 그리고 나머지 하나는 무조건 싼 기업이라 기보다는 다른 일반 주식에 비해 상대적으로 저렴한 가격의 주식이다. 싼 가격보다는 적당히 싼 가격이라고 구분할 수 있겠다. 이 당시 펀드 규모가 커지고 저평가된 투자 기회가 조금씩 줄어들면서, 고육지책으로 규모가 큰 기업들에 투자를 시작하면서 새로 추가한 것으로 판단된다. 예를 들면 동종업계의 비슷한 종목이 PER 20 정도의 가격으로 거래되고 있을 때, PER 12 정도에 거래되는 괜찮은 기업을 사는 전략이다. 물론 PER 10 이하로 떨어질 리스크가 있긴 하지만, 상방으로 올라갈 가능성을 더 높게 보는 전략이다.
자기만의 독창적인 방법을 찾아라
"특정 투자 유형이나 스타일만 고집해서는 주식으로 탁월한 이익을 거둘 수 없다.
사실을 세심하게 평가하고 끊임없이 훈련을 쌓아야만 가능하다.“
- 워런 버핏
시장을 꾸준히 이긴다는 것은 이렇게 어려운 일이다. 하물며 버핏보다 모든 면에서 준비가 부족한 개인 투자자가 시장을 꾸준히 이길 수 있다는 막연한 자신감을 가지고 있다면 만용에 가깝다. 주식투자는 정말 어렵다는 것을 인정하고, 워런 버핏을 꿈꾸면서 막연히 책 몇 권 읽고 버핏처럼 따라 하기만 하면 높은 수익을 가져갈 수 있다는 생각은 이제 그만 내려 놓길 바란다.
끊임없이 자신의 한계를 극복하고 새로운 투자 방법을 찾고 있는 버핏처럼 투자자로 성공하기 위해서는 1) 일찍 종잣돈을 모으고, 2) 끊임없이 읽고, 배우고, 공부하고, 3) 집중투자로 경험을 쌓아 복리로 재산을 불려 나가면서, 4) 자신만의 독창적인 투자 방법을 찾아내야 한다. 4가지를 하나도 빠짐없이 이룬 사람에게만 버핏과 같은 성공이 함께할 것이다.
4장 기업의 가치는 어떻게 평가하나?
가치평가 방법
나도 기업 가치평가를 할 때 절대가치평가 방법으로 잘 알려진 DCF와 RIM, DDM(배당할인모형) 그리고 상대가치평가 PER, PBR, POR, PSR도 함께 고려하긴 하지만, 역시 주된 도구는 워런 버핏도 이용한다고 추측되는 DCF다. 그리고 정확성을 위해 서로 다른 가정들로 몇 가지 가치를 함께 구한다. 때론 평균을 내기도 하고, 때론 가장 합리적이라고 생각하는 한 가 지만 선택하기도 한다. 내가 알고 있는 가치투자자들은 모두 자신만의 계산법을 가지고 기업 가치를 계산하고 보완해나간 다. 계산법을 컴퓨터로 시스템화해서 자동으로 계산하기도 한다.
내가 사용하고 있는 DCF로 당시의 삼성전자(현재가 48,200원)를 가치평가했더니 1~10만 원이 아니라 45,873~65,043
원 범위로 나왔다. 평균은 54,120원으로 약 12% 정도 상승 여력이 있는 것으로 보인다. 이 숫자만 보면 현재가보다 높긴 하지만, 내가 매수할 가격은 아니었다. 내가 가장 합리적이고 정확한 가정으로 신뢰하는 DCF의 계산 값은 48,530원으 로, 현재 삼성전자의 가격과 거의 비슷하게 나왔다. 적어도 '내 모델'에 따르면 가격과 가치가 '현재는' 비슷하게 가고 있 었다.
RIM이 맞고 DCF가 틀리다거나, DCF가 맞고 RIM이 틀렸다는 얘기를 하고 싶은 게 아니다. 케인스나 워런 버핏, 찰리 멍거와 같은 거장들이 말했듯 "정확하게 틀리기보다는 대충이라도 맞는 게 더 낫다it is better to be approximately correct, than precisely wrong”는 말을 하고 싶다. 워런 버핏과 찰리 멍거도 자신들이 가장 잘 알고 있는 버크셔 해서웨이의 기업 가치평가 를 해보면 10% 정도 오차가 날 때도 있다고 한다. RIM이든 DOF든 DDM이든 혹은 상대평가 방법인 PER, PBR, PSRO 든, 하나 혹은 몇 개의 가치평가 모델을 선택했다면 그 모델이 나온 이유와 원리를 깨우치고 각각의 장단점을 고려해 더욱 정교화해서 정확도를 높여야 한다. 그리고 손에 쥔 그것을 버리고 산업과 기업에 따라 유연해질 수도 있어야 한다.
워런 버핏은 대학 교육의 가치를 어떻게 알 수 있을까? 란 질문에 답하면서 현금흐름할인법(DCF)의 개념을 이용했다.
4년 동안 대학을 다니는 비용이 5천만 원이라고 가정하자. 그 기간 동안 대학을 다니지 않았으면 벌 수 있는 돈이 대략 연 2,500만 원으로 4년 동안 총 1억 원이라고 가정하면, 기회비용을 포함한 대학 교육의 총비용은 약 1억 5천만 원이다.
(5천에서 1억 5천만 원의 부위를 갖고 있다고 생각하자. 때로는 기회비용을 고려하지 않고 5천만 원만 생각하는 경우도 많다.) 대학을 졸업하고 취업해서 버는 돈과 졸업장 없이 취업해서 버는 돈의 차이를 대략 2천만 원이라고 가정해보자. 대략
30년 동안 급여가 오르더라도 이 차이가 유지된다고 가정하면, 2000/(1+0)+2000/(1+0)7-2000/(1+0)1 +2000/(14g)이 된다. 할인율인 r이 5%일 때 이 값은 3억 745만원이 되고, 정해진 투자가가 권장하는 r이 10%일 때 (버핏도 이 범위 내외를 사용하는 것으로 짐작된다) 1억 8,854만 원이 된다. 두 경우 모두 기회비용을 포함한 총비용 1억 5,000만 원을 넘기 때문에 대학 교육의 가치가 충분하다고 합리적으로 판단할 수 있다. 물론 졸업장의 차이가 2천만 원보다 크거나 작은 경우 값은 달라진다(1,500만 원이라고 가정하면 5%일 때 2억 3,059만 원, 10%일 때 1억 4,140만 원이 된다). 현금흐름이 2천만 원으로 고정된 경우에는 2000/0.05, 또는 2000/0.1로 간단하게 계산해도 큰 차이는 없다.
기업의 가치를 고려하는 것도 이와 크게 다르지 않다. 차이점은 현금흐름이 증가하거나 감소한다는 것과 할인율을 얼마로 할 것인가, 그리고 기간을 얼마만큼 내다볼 것인가 정도다. 이런 조건이나 가정의 작은 차이가 결과값에 큰 차이를 가져온다. DCF는 비교적 10년 이상의 (영구)기업을 가정하기 때문에, 3~4년만 추정하는 박성진 이언투자자문 대표는 DCF 를 기업 분석에서 거의 사용하지 않는다고 한 것이다.
버핏은 왜 ROE를 중요하게 생각할까?
"자본(순자산) 100억 원인 기업이 사업에 투자하여 20억 원의 이익을 내고(ROE 20%) 유보했다면 다음 해에는 120억 원을 가지고 사업에 투자하게 될 것이다. 또한 지속적으로 ROE 20%로 이익을 낸다면 다음 해에는 120억 원x 20%=24억 원의 이익으로 자본은 다시
120억 원+24억 원=144억 원으로 증가하며, 그 다음해의 이익은 144억 원x 20%=28억 8천만 원, 이런 복리의 원리로 계속 증가하게 된다. 그리고 10년 뒤에는 100억 원x(1+0.2)10으로 619억 원 가치의 기업이 될 것이다. 반면 EPS는 어찌 보면 단리의 개념이다. 자 본 100억 원인 기업이 EPS가 주당 순자산의 30%나 된다고 해도 매년 이익이 그 수준에만 머무른다면 10년 뒤의 기업가치는 100억 원 +(30억 원× 10년) =400억 원에 불과하게 된다. 자본이 증가함에도 불구하고 자본에 비례하지 못하는 이익이 나온다면 그 기업은 효율 적인 투자나 경영을 하지 못했다는 증거가 되며, 이런 기업의 미래가치는 시간이 경과할수록 크게 성장하지 못하게 된다."
- 서준식, <왜 채권쟁이들이 주식으로 돈을 잘 벌까?), 팜파스
《왜 채권쟁이들이 주식으로 돈을 잘 벌까?)의 저자 서준식은 책에서 투자하기 좋은 채권형 주식의 조건으로 다음의 3가지
1. ROE가 꾸준히 유지되거나 증가하는 주식
2. 일관된 수익 여부를 알 수 있는 익숙한 기업, 잘 아는 종목
3. 정해진 장기 기대수익률을 충족시킬 수 있는 주식
기업의 10년 평균, 5년 평균 ROE와 최근의 ROE 추이를 비교하여 미래가치 계산에 필요한 적정한 ROE를 추산하고 현재의 주당순자산(BPS)을 이용하여 10년 후 미래가치(미래 주당순자산)를 계산한다. 예를 들어 현재 주당순자산이 10,000원이고 추산한 ROE가 15%라고 가정하면 10년 후 미래가치는 10,000 x (1+0.15) 0=40,456원이 된다. 저자는 할인율을 '투자 종목의 채권 3년물 금리 x2'를 사용한다고 했는데, 지금 같은 저금리하에서는 적당하지 않다고 본다. 책에서도 지인의 말을 인용해 '1년 정기예금 금리+5%를 사용하는 게 채권금리 확인이 힘든 일반인들에게 적합한 방식이라고 했지만, 개인적으로는 10% 정도를 할인율로 사용하는 게 적당하다고 본다. 예상 미래가치 40,456원을 다시 할인율인 (1+0.110 으로 나누어 나온 15,597원이 매수 가능 주가가 된다. 현재 주가가 이 가격보다 낮을 경우 향후 10년간 10% 이상의 복리 수익률을 기대할 수 있으므로 매수할 수 있다는 이야기다.
서준식 저자가 사용하는 방법(이 방법이 반드시 옳다는 이야기가 아니다. 가치평가의 여러 가지 방법 중 하나일 뿐이고, 결국에는 자 신만의 가치평가 방법을 찾아야 한다) 역시 DCF를 주당순자산과 ROE를 이용해서 아주 간단하게 활용한 것인데, 원리를 찬찬히 뜯어보면 ROE와 PBR에 대한 통찰을 얻을 수 있고 버핏이 왜 ROE를 그렇게 중요시하는지 알 수 있다.
ROE는 기업의 과거 평균을 활용하는 간단한 방법으로도 근사치를 알 수 있지만, 투자의 핵심 중 하나인 미래의 돈을 현재 가치로 환산하는 할인율은 정확히 얼마로 해야 할까? 앞에서 몇 가지 방법을 이야기했고 정채진 투자자는 10%를 할인율이라고 이야기했지만, 투자자라면 당연히 이런 고민을 해봐야 한다. 여기서 투자자가 먼저 생각해봐야 할 것은 투자에서 기대하는 본인의 연 목표수익률이다. 경험상 목표수익률을 할인율로 하면 크게 어긋나지 않는다.
연 목표수익률 15%, 투자를 고려하는 기업의 기본 조건 ROE 15이상
이상을 이야기했다. 지금과 같은 저금리 저성장 시대에는 가혹하게 느껴질 수도 있겠지만, 나 역시 특별한 이유가 없는 한 15%를 선택했다(최근의 제로금리 하에서는 조금 낮춰 보수적으로 10% 정도가 적정할 수 있다). 목표수익률이 너무 낮으면 투자 대 상 기업이 과도하게 늘어나게 되고, 목표수익률이 너무 높으면 투자 대상 기업이 없다.
할인율을 결정하는 건 고정된 목표수익률 외에도 몇 가지 방법이 있다. 이를테면 물가상승률+ 경제성장률, 장기국채 금 리의 1.5~3배, 혹은 회사채 금리+α 수준이나, 주식시장 평균 기대수익률(1/PER)+α 정도가 생각해볼 수 있는 범위다.
할인율을 찾는 정확한 기준은 없지만, 가급적이면 보수적으로 선택하는 게 좋다. 몇 가지를 비교해서 그중 가장 높은 수치를 선택하는 것이 보수 적인 방법이다.
기업의 내재가치는 어떻게 계산할까?
내재 가치평가법 EPS * ROE. 안전마진25% 감안
5장. 투자 기업을 고르는 방법
가치투자 철학으로 펀드를 운용하고 있는 브이아이피자산운용의 최준철 대표는 투자자들이 사면 안 될 주식을 다음4개로 정리했다.
첫째, 성장에 대한 기대가 지나치게 반영돼 있는 과대평가 주식.
둘째, 미래 전망을 알기 어려운 주식.
셋째, 비즈니스 모델이 취약하고 제품 경쟁력이 약한 주식. 넷째, 주주의 이익을 고려하지 않는 경영자가 운영하는 기업의 주식. 조금 두루뭉술하고 막연하니, 구체적인 예를 들어보자..
앞의 4가지 중 세 번째에서 제품 경쟁력은 최소한 ROE가 10%는 넘어야 한다. 국내 상장기업 약 2천 개 중에 ROE 10% 이하 기업을 제거하면 378개 기업만 남는다. 네 번째로 말한, 배당금을 하나도 주지 않는 기업을 뺀다고 하면 274개로 줄어든다. 여기서 첫째 조건, 지나치게 기대가 반영된 기업을 PER 10 이상이라 보고 제거하면 158개 기업이 남는다. 단 3가지 조건만 고려해서 제거했는데도 약 2천 개 중에서 158개로 줄어든다. 물론 ROE 10, PER 10, DY 0의 숫 자들을 높이거나 줄이거나 다른 관점에서 기준을 추가하거나 하면 숫자는 훨씬 더 줄어든다. 참고로 버핏은 최소한 ROE가 15 이상(그것도 최소 5년 이상)은 되어야 경쟁력이 있다고 보았다. 버핏의 이 조건을 국내에 적용하면 무려 99%를 제거할 수 있다.
워런 버핏이 좋은 기업을 고르는 기준에 대해서는 그의 이름이 들어간 책의 수만큼 많이 나와 있지만, 버핏이 아닌 이상 정확하게 알 수가 없다. 워런 버핏이 직접 쓴 주주 서한을 통해 몇 가지 조건들을 추측만 할 따름이다. 그중 널리 알려진 6가지 기준은 다음과 같다.***
1. Five-year average return on equity/ return on invested capital greater than 15%
: 5년 평균 15% 이상 ROE와 ROIC
2. Debt to equity less than or equal to 80% of the industry average
: 산업 평균의 80% 이하 부채비율
3. Five-year average pre-tax profit margin 20% higher than the industry average
:5년 평균 20% 이상 순이익 마진
4. Attractive valuation: The current P/E ratio vs the 10-year historical average
: 과거 10년 평균보다 낮은 PER
5. Attractive valuation: Price to book value below historical multiples
: 과거 10년 평균보다 낮은 PBR
6. Attractive valuation: Price to cash flow ratio attractive vs the rest of the industry
: 낮은 PCR
1, 2, 3은 경쟁력에 관한 것이고 4, 5, 6은 과대평가되었는지 걸러내는 채다. 버핏은 2016년부터 아이폰과 아이패드를 생산하는 IT기업 애플에 투자하기 시작했는데, 2015년부터 그 전의 재무제표를 가지고 직접 6가지 기준을 따져봤더니 애플은 모두 합격이었다. 이는 정량적인 기본 조건이고, 버핏과 그의 후계자들은 애플이 정성적인 분석에서도 합격했기 때문에 투자를 시작했을 것이다.
물론 이런 것들은 나쁜 기업을 걸러내는 최소한의 기준이다. 이외에 10년 이상의 업력, 제품 유무, 안전마진 25% 이 상 등과 같은 조건들이 추가될 수도 있다. 이와 같은 조건들을 바탕으로 본격적으로 투자를 한다고 해도 또 다른 어려움 이 있을 수 있다. 다시 한번 강조하지만, 좋은 기업을 찾으려면 먼저 나쁜 기업을 골라내면 된다.
내가 업데이트하고 있는 나쁜 기업의 조건은 다음과 같다. 1) 대주주 지분 20% 미만인 기업, 2) 매출의 대부분을 단일 제품이나 단일 기업에 의존하는 기업, 3) 3년 안에 대규모 유상증자를 단행한 기업, 4) 잦은 회계 기준 변경과 대표이사 교체가 잦은 기업, 5) 최근 2년 이내 대규모 투자가 이루어진 기업, 6) IPO(주식상장)된 지 3년 이내의 짧은 업력을 가진 기업.***
워런 버핏의 스승인 벤저민 그레이엄은 어떤 조건들을 나쁜 기업을 걸러내는 도구로 사용했을까? 그가 남긴 현명한 투자자)를 바탕으로 후학들이 골라낸 그레이엄의 조건들은 다음과 같다.
1. PER의 역수인 주식수익률이 AAA등급 회사채보다 높아야 한다.
2. 과거 5년의 평균 PER보다 현재의 PER이 40% 정도 더 낮아야 한다.
3. 배당수익률이 AAA등급 회사채 수익률의 3분의 2보다 커야 한다.
4. 주가가 주당 순자산의 3분의 2보다 작아야 한다(PBR이 0.67 이하).
5. 주가가 순유동 자산의 3분의 2보다 작아야 한다.
6. 부채가 자본보다 작아야 한다.
7. 유동자산이 유동부채보다 2배 이상 커야 한다.
8. 부채보다 순유동 자산이 2배 이상 커야 한다.
9. 최소 10년 이상 EPS성장률이 7%보다 커야 한다.
10. 최근 10년 동안 적자인 기간이 2년 이상 있으면 안 된다.
그레이엄이 쓴 책을 읽다 보면, 그레이엄이야말로 최초의 퀀트 Quant 투자가 였음을 알 수 있다. 그는 집중투자를 하는 버핏과 달리 100개가 넘는 종목에 광범위하게 분산투자하는 방법을 주로 사용했다. 자신의 조건에 맞는 기업을 스크리닝을 통해 찾아내서 2~3년 동안 보유한 후 목표가에 도달하거나 주가가 움직이지 않으면 매도하고 다시 새로운 기업을 매수하는 전략이다.
방어적인 투자 1: 배당수익률
우리나라 국민 모두가 아이디 하나씩은 가지고 있다는 네이버 금융'으로 들어가서 '국내증시'를 클릭한 후, 왼쪽 메뉴 중 '시가총액'을 누른다. 항목을 6개까지 설정할 수 있는데, 시가총액, 외국인 비율, 보통주 배당금, PER, ROE, PBR의 6개 를 설정하면 코스피와 코스닥을 시가총액순으로 조회할 수 있다. 코스피 기준 1번부터 30번까지 마우스로 드래그해서 복 사한 후, 엑셀 프로그램을 열어 붙여넣기를 한다.
이 30개 기업은 코스피 전체 시가총액의 64% 정도를 차지한다. 상위 10개 기업이 전체의 43.8% 정도이고, 삼성전자 (+우선주) 단 한 개 기업이 코스피 전체의 24.4%를 차지한다. 미국은 S&P500이 전체의 약 80%를 차지하고 상위 10개 기 업이 27%, 상위 5개 기업이 약 20%를 차지한다.
엑셀에서 열을 하나 추가한 후 보통주 배당금을 현재가로 나누면 시가배당률(Dy)을 구할 수 있다. 엑셀의 '데이터' 탭을 누르고 '필터'를 클릭하자. 그리고 시가배당률을 필터로 '숫자 내림차순 정렬'을 하면 30개 기업을 배당률이 높은 순서대로 정렬할 수 있다. 그렇게 해서 나온 상위 5개(혹은 10개) 기업을 (100만 원을 투자할 생각이라면 20만 원씩, 1천만 원을 투자한 다면 200만 원씩) 균등하게 구매하면 된다. 이 작업은 10분 정도면 충분하고, 엑셀을 잘 다룬다면 1분 만에 끝낼 수도 있다.
이 작업은 1년에 한 번씩만 하면 된다. 2020년 5월 27일을 기준으로 해봤더니, KB금융, 신한지주, 삼성생명, POsco, KT&G 5개 기업이 시가배당률 상위 1~5위를 차지하고 있다.
너무 쉬운데 함정은 없을까? 시가배당률이 높다는 것은 성장에 한계가 있는 기업일 확률이 높다는 의미다. 추가로 시간을 내어 최근 5년 동안 매출이 역성장한 사례가 있는지
방어적인 투자 2: NCAV
워런 버핏이 1957년 투자조합을 설립하고 가장 먼저 대규모로 투자한 회사는 지도 회사인 샌본 맵이었다. 버핏이 회사의 재무제표를 분석한 결과, 주당현금과 투자자산이 65달러 정도 되는데 주가는 45달러에 거래되고 있었다. NCAV Net Current Asset Value'로 144%가 넘는 수치다. 스승인 그레이엄이 말한 주식의 가격이 회사의 현금자산보다 충분히 작은 기회 를 포착한 것이다. 1958년, 버핏은 최대로 주식을 사들였고 결국 전체 지분의 약 43%를 확보하여 이사회에 진출해서 주주들의 주식을 65달러에 회사가 사들일 것을 제안했고, 이를 회사가 수용해 짧은 기간에 44%가 넘는 수익을 냈다.
• 앞에서 순유동 자산을 유동자산에서 유동부채를 뺀 값이라고 했는데. 여기서는 그것보다 더 엄격하게 (기업이 가지고 있는 현금+단기금융 투자자산-유이자부채)로 계산했다.
NCAV가 가장 큰 기업은 현대모비스로 시가 총액의 41% 정도가 현금과 단기금융 투자자산이다. 18조 원의 시가총액에
7조 원이 넘는 현금을 가지고 있다는 말이다. 두 번째 삼성전자도 시가총액의 28%를 현금과 단기투자자산으로 가지고 있 다. 지금과 같이 정보가 모두 실시간으로 공개되고 컴퓨터를 활용한 퀀트가 발달한 시대에는 버핏이 한창 투자했던 1950~1960년대와 같이 NCAV 100% 이상인 저평가된 기업을 찾기가 점점 어려워졌다. 그래서 버핏도 1960년대 중반부터 투자 방법을 바꿔나간 것이다. 투자 방법도 버핏과 같이 시대와 환경에 따라 유연하게 바뀌어야 한다.
과연 2020년 현재 우리나라에도 이렇게 회사의 현금과 투자자산보다 싼 주식이 있을까? 시장에는 합리적으로 설명되지 않는 일들이 늘 존재한다. 놀랍게도 지금도 1,800억 원을 현금으로 쌓아둔 회사의 시가총액이 600억 원이 안 되는 경우도 있다.
자동차 부품을 생산하는 '삼성공조'라는 상장기업이 있다. 이 기업의 재무제표 일부만 뜯어보면, 회사에는 현금 약 72 억 원과 1년 이내에 현금화할 수 있는 유동 금융자산 약 878억 원, 비유동 금융자산 약 877억 원 정도가 있다. 투자부동 산 8억 5천만 원과 지분법 적용 기업 투자 약 177억 원을 제외하더라도 회사에 현금과 금융자산에 투자한 금액이 약 1,800억 원 정도 있는 것을 볼 수 있다.
놀랍게도 이 회사의 시가총액은 현재 500억 원 정도밖에 안 된다. NCAV로 300%가 넘는다. 네이버에 나와 있는 이 회사의 기업 정보를 보면 본업의 부진으로 매출이 지속적으로 하락하고 영업이익도 마이너스이며, 이에 따라 주가도 하락하고 있다.
이 방식의 합정은 여기에 있다. 단순히 NCAV 지표나 다른 가치투자 지표들만 보고 저평가를 확신하고 워런 버핏을 생 각하면서 투자했다 가는 자칫 가치함정에 빠져 장기간 힘든 시간을 보낼 수도 있다. 저평가된 기업도 매출과 영업이익, 당 기순이익과 같은 수치들이 꾸준히 우 상향하면서 좋은 흐름을 유지하고 있는지 꼭 함께 체크해봐야 한다. 자산가치만 볼 게 아니라 수익가치를 함께 따져봐야 하는 것이다. 기업의 경영자를 관찰하고 주주를 대하는 태도가 어떤지에 대한 정성 적 분석도 정량적 분석만큼 중요하다. 그래서 벤저민 그레이엄은 이 방법을 사용하면서도 2~3년간 가격이 꿈쩍도 하지 않는 기업은 바로 매도했고, 자신이 틀릴 것을 염두에 두고 여러 개의 기업에 분산 투자했다.
상장기업 전체를 가지고 벤저민 그레이엄의 청산가치((유동자산-충부채)/시가충액)로 상위 기업을 검색해보면 어떤 기 업들이 있을까? 단순히 청산가치만 고려하지 않고 현재 돈을 제대로 벌지 못하는 기업을 골라내기 위해 몇 가지 조건을 추 가했다. 1) ROE와 영업이익률이 최소 5% 이상일 것, 2) 주주를 위해 배당은 지급해야 할 것, 3) 부채비율이 100% 미만일 것. 이렇게 3가지를 충족시키면서 청산가치가 100%를 넘는 기업은 위와 같다.
공격적인 투자 2: 워런 버핏 방식
버핏은 당시 지인 중 한 사람에게서 한국 투자를 권유 받은뒤 씨티은행에서 발행한 한국 상장주식 소개 책자를 4시간 동안 살피고 PER, PBR로 싼 기업 20개를 골라 모두 1억 달러를 나누어 투자했다. 균등하게 투자했다면 한 기업에 대략
50억 원 정도를 투자한 셈이다. 그때 버핏이 투자한 기업 중 하나인 대한제분을 살펴보면 EPS 1만 8천 원에 BPS 20만 원, 주가가 4만 원이었다(ROE 9%, PBR 0.2, PER 2.22). 이처럼 당시 우리나라에도 PER이 3도 안 되는 저평가된 기업들이 많았으므로, 사업의 내용이나 비즈니스 모델에 대한 심층적인 분석 없이 그저 벤저민 그레이엄에게서 배운 대로 저PER, 저PBR 주식을 정량적인 분석을 통해 골라 내기만 했다.
현재 버핏의 자산 규모나 운용 자금의 크기를 생각해보면, 언젠가 그가 인터뷰에서 밝혔듯이 전 세계에서 투자할 만한 기업은 200개 내외로 좁혀진다. 만일 그의 투자 유니버스가 코스피 상위 30개밖에 없다면 30개 중 어떤 기업을 고를까?
여기서는 단순히 저PER, 저PBR을 고르는 전략보다는 앞에서 이야기했던 워런 버핏의 좋은 기업을 고르는 기준을 먼저 적용해보자.
첫 번째, 5년 평균 15% 이상 ROE를 적용하기 위해 현재 ROE가 15% 이상인 기업을 골라보니, 이 조건만으로 단 한 개 기업이 남았다. LG생활건강이다. LG생활건강의 최근 5년과 10년 ROE를 보니 놀라운 기업이다. 아이투자' 사이트에 들 어가면 각 기업의 과거 가치지표들을 쉽게 조회해볼 수 있다. 고맙게도 무료로 서비스하고 있고 많은 뉴스와 정보들이 가득 차 있으므로, 가치투자자라면 꼭 즐겨찾기를 하고 자주 들어가야 하는 곳이다.
연간 탭을 클릭하고 ROE를 조회해보면 매년 15 이상을 유지하고 있음을 볼 수 있다. 이 회사는 앞서 5년 동안 ROE 15 이상인 11개 기업의 리스트에도 들어 있다. 과거에는 ROE가 29까지 갔다가 조금씩 줄어들어 18까지 오긴 했지만, 20조 원이 넘는 시가총액을 감안해봐도 여전히 놀라운 숫자다. 좋은 가격인지는 모르겠지만 꼭 분석해봐야 할 좋은 기업임에는 틀림없다.
ROE 15 이상은 단 한 개의 기업밖에 없으므로 조건을 조금 완화해서 ROE 10 이상으로 내리고 부채비율 80% 이하와 20% 이상 마진을 적용해보면, KT&G와 엔씨소프트, 셀트리온 3개 기업만 남는다. LG생활건강과 함께 4개 정도의 후보 군을 두고 정성적인 분석을 해본다면 워런 버핏이 투자할 만한 기업을 고를 수 있을 것이다.
30개의 기업을 대상으로 투자 기업을 고르는 방법을 쉽고 간단하게 예시를 들었지만, 전체 기업을 대상으로 자신이 투 자할 기업을 고르는 방법도 이것과 크게 다르지 않다. 다만 대상이 30개에서 2천 개로 늘어날 뿐이다. 정량적으로 걸러내 고 뽑아내는 것은 정성적인 분석과 기업의 과거를 바탕으로 미래를 예측하는 통찰력을 발휘해야 하는 과정에 비하면 정말 쉬운 일이다. 수익률의 눈높이만 조금 낮춘다면 지금과 같은 단순 작업만으로도 좋은 기업들을 잘 골라낼 수 있다.
2천 개 이상의 상장기업 중에 2019년 ROE가 15% 이상이고 최근 5년 동안 ROE가 최소 8% 이상을 유지했으며 부채 비율이 80% 미만이고 영업이익률이 20% 이상인 기업을 골랐더니, 5개 기업만 남았다. 리노공업, 케이아이엔엑스, 이크 레더블, 네오팜, 한국기업평가다. 이 기업들을 잘 분석해보면 좋은 기업의 조건에 대해 많은 것을 건질 수 있다. 워런 버핏을 추종하는 사람이라면 위 기업 중 최소 한 개 정도는 만났을 것이라고 생각한다.
이처럼 모든 상장기업의 가치지표를 볼 수 있는 방법은 없을까? 앞에서 설명한 대로 네이버금융으로 들어가서 '국내증시' 메뉴를 클릭한 후, 왼쪽 메뉴 중 '시가총액'을 선택하고, 항목을 시가총액, 외국인 비율, 보통주배당금, PER, ROE, PBR의 6개로 설정하면 모든 상장기업의 PER, ROE, PBR을 조회해볼 수 있다.
또 다른 방법으로는 한국거래소 홈페이지'에 들어가서 메뉴의 시장정보 - 통계 - 주식 – 투자 참고를 차례대로 클릭하면 화면번호 30009번 PER/PBR/배당수익률(개별종목)로 연결된다. 네이버금융과 달리 한국거래소에서는 과거 특정한 날짜의 PER/PBR/배당수익률과 ROE를 조회해서 엑셀로 내려 받을 수 있고, VLOOKUP과 같은 간단한 엑셀함수를 배워서 이 용하면 1년 간격의 지표들을 하나의 엑셀 시트로 통합할 수도 있다. 그리 어렵지 않으니 VLOOKUP 함수를 익혀서 꼭 직 접 해보기 바란다. 컴퓨터를 잘 다루지 못하더라도 이런 방법은 조금만 검색해보면 쉽게 할 수 있으니 너무 겁먹지 말길 바란다. 남이 해준 게 아니라 자신의 손으로 데이터를 직접 만져보는 것은 투자에서 정말 중요한 일이다.
나의 방식
퀀트 방식으로 좋은 기업을 골라내는 나만의 방식이 하나 있다. 주위에서 누군가 좋은 기업이 있다고 소개해주거나 전문가의 추천을 들으면, 나는 우선 4개의 지표 값을 계산해서 전부 더한 값이 100을 넘는지부터 살펴본다. 4개의 지표는 필립 피셔가 강조한 OPM(영업이익률)과 마법 공식에서 나왔던 EBIT/EV, ROIC, 그리고 벤저민 그레이엄과 초기 버핏이 좋아했던 NCAV다. 마법 공식과 벤저민 그레이엄 방식을 혼합하고 영업이익률을 추가한 것이다. 만일 영업이익률이 10%, EBIT/EV가 20%, ROIC가 30%, NCAV가 시가총액의 40%라고 한다면 모두 더해서 100이라는 숫자가 나온다. 나는 이 숫자가 100이 넘어가는 기업은 따로 모아두고 정성적인 분석으로 들어간다. 정성적인 기업 분석 방법은 뒤에서 예 를 들어 자세히 설명할 것이다.
다시 한번 강조하지만 이런 퀀트 방식을 사용할 때 특히 주의할 점은 이 숫자들은 과거의 숫자들이란 점이다. 이 숫자가 100을 넘어 아무리 매력적이라고 하더라도 향후 이 기업의 전망이 나빠지고 실적이 망가지면 순식간에 50 밑으로 떨어질 수 있다.
그래서 반드시 정량적인 분석과 정성적인 분석이 함께 이루어져야 한다. 투자는 미래를 예측하는 게임이지, 과 거를 확인하는 게임이 아니다.
코스피 상위 30개의 기업을 나의 방식(합으로 내림차순 정렬)으로 정렬해보면 다음과 같다.
100을 넘는 기업은 단 2개, 엔씨소프트와 LG다. 다음 차례가 75점인 KT&G로, 앞서 워런 버핏 방식으로 조건을 조금 낮춰서 나온 4개 기업 중에서 엔씨소프트와 KT&G가 내 조건과 겹친다. 내가 시가총액 상위 30개 기업 중에서 투자할 기 업을 골라야 한다면 이 두 기업을 더욱 자세하게 분석해서 매수 여부를 고려해볼 것이다.
투자 기업을 직접 고르지 않고 투자하는
"현금의 가치는 이자에 있는 것이 아니다. 현금을 보유하고 있는 데 생기는 유연성과 여러 선택권에 있다.“
•찰리 멍거
인덱스 투자
ETF: 상장지수펀드로, 인덱스펀드처럼 지수를 모방하지만 주식처럼 거래소에 상장되어 쉽게 매매할 수 있는 펀드다. 매매가 쉽고 거래 비용이 적은 장점이 있다.
헤지: 울타리라는 뜻으로, 금융에서 헤지는 가치 하락의 위험으로부터 자산을 보호하는 것을 말한다.
벤저민 그레이엄의 60/40
버핏의 스승 벤저민 그레이엄은 현명한 투자자)에서 단순히 주식이 위험하고 채권이 안전한 게 아니라고 강조하면서, 목 표수익률은 투자자가 기꺼이 투입할 수 있는 지적 노력의 양에 비례해야 한다고 강조했다. 본인이 열정과 에너지를 투입 해서 지적 노동을 통해 발굴한 저평가주식이라면 고정된 수익을 약속하는 채권보다 훨씬 안전한 투자가 될 수 있다는 말이다. 하지만 대부분의 일반인들은 지적 노력을 기울일 시간도, 열정도 부족하기 때문에 그레이엄은 그런 사람들을 위한 방어적 투자 전략을 친절하게 가르쳐주었다. 방어적 투자자는 우량등급 채권과 우량주(국내의 경우 코스피200지수)로 포트폴리오를 구성해서 주식 비중을 25~75%, 채권 비중은 그에 따라 75~25%로 유지할 것을 권했다. 저평가 주식이 시장에 많으면 주식 비중을 50% 이상으로 늘리고 반대로 주가가 많이 올라 지수가 고평가 되었을 때는 주식 비중을 50% 이하로 낮 추는 비교적 단순한 전략이다.
그레이엄은 일반인이 공포와 탐욕에 빠지지 않고 자율적으로 고평가와 저평가를 판단해 주식 비중을 조절하는 것이 불 가능에 가깝다는 것을 알고 있었기 때문에, 그에 대한 솔루션으로 50/50 전략을 추천했다. 포트폴리오 리밸런싱 주기를 정해놓고 주식이 상승해서 포트폴리오 비중이 60%가 되면 일부를 팔아서 포트폴리오 주식과 채권의 비중을 다시 50 대
50으로 맞추어놓는 전략이다. 현대 금융 이론에서는 주식 60% 대 채권 40%인 60/40 전략을 황금비율로 본다.
지난 1976년부터 현재까지, 주식 100%에서 주식10%/채권90%까지 각각의 비중별 연평균 수익률은 다음 표와 같다.
주식의 비중이 커질수록 수익률도 높아지긴 하지만 변동성도 커지고 MDD도 증가한다. 따라서 보수적이고 방어적인 투 자자일수록 채권 비중을 높여서 변동성을 줄이는 전략을 선택하는 게 나을 것이다.
레이 달리오의 올웨더 투자법
올웨더 포트폴리오는 미래의 시장 상황을 예측하기 힘든 만큼, 어떤 상황에서도 수익을 낼 수 있는 포트폴리오를 구측 하려는 기본 개념에서 탄생했다. 토니 로벤스가 저서 (MONEY)(알에이치코리애에서 밝힌 올워더 포트폴리오는 일단적으로 아래와 같이 상관관계가 서로 다른 5개의 ETF로 구성된다. 브리지워터가 실제 사용하고 있는 올웨더 전략은 미시적인 부분에서 조금씩은 다를 수도 있겠지만, 토니 로빈스가 말한 것과 크게 다르지는 않기 때문에 그대로 사용한다.
포트폴리오 1은 레이 달리오의 올웨더 투자법이다. 장기채권(TLT) 40%, 중기채권(IEF) 15%, 미국 주식(VTD 30%, 금 (GLD) 7.5%, 상품투자(DBC) 7.5%를 투자해서 1년 주기로 리밸런싱한다. 비가 오나 눈이 오나 어떤 날씨에도 안정적인 수 익을 가져주는 황금률이다. 포트폴리오 2는 미국 주식 S&P500에 투자하는 인덱스 투자이고, 포트폴리오 3은 60/40 전 략이다.
이제 올웨더와 비슷하지만 조금 변형해본 포트폴리오를 검토해보자. 유대인들은 아주 오래전부터 재산의 3분의 1은 땅에 투자하고, 3분의 1은 상품에 투자하고, 나머지 3분의 1은 현금으로 보유하고 있었다. 요즘으로 치면 분산투자를 실천 해온 셈이다. 자산의 30%는 채권, 30%는 금, 나머지 40%는 주식에 투자한다면 어떻게 나올까?
게리 안토나치의 듀얼 모멘텀
"모멘팀이란 투자 수익이 지속되는 경향을 말한다.
괜찮았던 투자는 계속 괜찮을 것이며, 형편없는 투자는 앞으로도 형편없을 것이다."
- 게리 안토나치
금융위기 이후 워런 버핏
“어려움은 새롭게 시작하는 데서 오는 것이 아니라
오래된 것에서 말을 하는 데 있다.”
• 존 데이너드 케인스
존 트레인의 책'을 보면 버핏의 이웃이었던 도널드 커프의 인터뷰가 나온다. 아이들 교육을 위해서 자신의 투자조합에 5 천 달러를 투자하라는 버핏의 제안을 받았지만 뭘 해서 먹고 사는지도 모르는 이웃에게 어떻게 투자하느냐며 거절했다 고 한다. 만일 아주 운이 좋게도 1964년 초에 워런 버핏을 알고 버크셔 해서웨이에 100달러를 투자했다면 2019년 말까지 수익이 270만 달러가 넘었을 것이다. 도널드 커프가 버핏의 말을 듣고 5천 달러를 투자했다면 지금은 대학을 세울 수도 있는 돈이 됐을 것이다. 버크셔 해서웨이의 수익률은 지난 55년 동안 2,744,062%로 연평균 20.3% 복리로 증가했 다. 다만 2008년 금융위기 이후 최근까지 수익률은 S&P500지수에 미치지 못하고 있으며, 최근 10년을 놓고 보면 s&p500지수에 뒤지고 상황이다.
가치투자는 끝났는가?
가치투자는 죽었다는 논쟁에 기름을 부은 것은 역시 버크셔 해서웨이의 애플과 아마존에 대한 투자 때문이다. 버핏이 사내 펀드매니저가 결정했다고 이야기했지만, 여전히 사람들은 버핏이 직접 투자했다고 믿는 것 같다. 매수 당시 아마존의 예상 주가수익비율(PER)은 71배로, 결코 저렴하다고 할 수 없는 수준이었다. 최근 10년간 기술주가 견인하는 주가 상 승세가 이어지는 가운데 시장에서는 드디어 인내하고 있던 버핏의 투자 철학도 변했다고 수근거렸다. 이에 대해 버핏은 "버크셔의 투자 철학은 변함이 없다. 아마존 주식 매입은 사내 펀드매니저가 결정하지만, 가치투자의 원칙을 완벽하게 따르고 있다"고 직접 설명했다.
왜 어떤 기업은 비싸서 매수하지 않고 어떤 기업은 비싼데도 매수할까? 기업가치 평가는 결국 기업이 미래에 벌어들일 현금을 지금 예측하는 작업인데, 기업의 업종이 무엇이든 상관없이 그 기업의 품질을 자신이 측정할 수 있느냐 없느냐가 관건이다. 내 손안에 새는 한 마리인데 숲 속에 새가 2마리인지, 3마리인지 혹은 한 마리도 없는지를 알아야 비교가 가능 하다.
이제는 가치주인지, 기술주인지, 성장주인지의 구분은 크게 중요하지 않다. 삼성전자는 성장주인가, 가치주인가? 결국 모든 투자는 가치투자다. 워런 버핏이 중요하게 생각하는 ROE에는 수익성과 함께 성장이 포함되어 있다. 분석을 통해 1만 원의 가치가 있는 주식을 5천 원에 사는 것도 가치투자고, 지금은 5천 원의 가치가 있는 주식이지만 향후 5만 원까지 올라갈 것이라는 분석에서 1만 원에 사는 것도 가치투자다. 따라서 일시적인 성과가 나빠질 수는 있지만, 투자가 계속되는 한 가치투자가 죽을 일은 결코 없을 것이다. 성장주 투자와 가치주 투자를 구분하는 것보다 더 중요한 것은 벤저민 그레이엄이 <현명한 투자자>(국일증권경제연구소) 제1장에서 구분한 것과 같이 투자와 투기를 구분하는 것이다. "투자는 철저 한 분석을 통해서 원금의 안전과 충분한 수익을 약속받는 행위다. 이 요건을 충족하지 못하면 투기다." 성장주 투기 혹은 가치주 투기를 하고 있지는 않은지 돌아봐야 한다.
또한 모든 투자와 마찬가지로 가치투자에서도 나쁜 성과를 가져오는 실수가 따라다니기 때문에 늘 자신을 반추하며 조 심해야 한다. 일반적으로 일어날 수 있는 가치투자자의 실수는 크게 4가지로 분류할 수 있다. 1) 단순히 싸다는 이유로 가 치함정에 빠진 저품질 회사에 투자하는 것, 2) 고품질사업에 투자하지 못하는 것, 3) 위대한 회사를 사서 너무 빨리 매도 하는 것, 4) 새롭고 강력한 기술과 트렌드를 알아채지 못하는 것이다. 이를 크게 2가지로 나누면 해야 할 일을 하지 못한 것(2,4)과 하지 말아야 할 일을 한 것(1,3)이라고 볼 수 있다.
버크셔 해서웨이의 두 거인 워런 버핏과 찰리 멍거 역시 이런 가치투자의 실수들을 피하고 그들의 능력을 확장하기 위 해 끊임없이 스스로 의심하고 매일매일 공부하고 있다. 그래서 작위의 실수와 부작위의 실수를 피하기 위해 자신의 결정을 반추하고 새로운 트렌드에 늘 관심을 가지고 따라가고 있다. 단지 외부의 시선에서 보면 느리게 보일 뿐이다. 항공모함의 방향 전환은 모터보트의 방향 전환과 같지 않은 법이다.
워런 버핏을 따라 하기 전에 고려할 점
1. 버핏이 투자로 큰 성공을 거둔 시기는 주로 1950~1960년대였다. 그때는 상대적으로 회계 정보를 사용해서 투자하는 비율이 적었고, 기관 투자자들의 비중도 지금처럼 크지 않았다. 지금과 같이 기업 정보가 완전히 오픈되어 있고 기업들의 정보가 빠른 속도로 이동하며 자금과 정보로 무장한 수많은 기관 투자자들이 있는 상황에서는, 버핏도 과거와 같은 단순한 전략을 활용해 눈부신 성공을 장담하기가 쉽지 않다.
2. 버핏은 개별 주식을 구매하는 투자자라기보다는 행동주의 투자자에 가깝다. 주식을 사서 단순하게 오르기만 기다리는 투자를 한 것이 아니라, 적극적으로 지분을 확보하고 경영에 참여해서 기업을 개선하고 영향력을 행사하는 방법을 사용했다. 이런 방식은 소액 투자자가 따라 할 수 있는 방법이 아니다.
3. 거시경제 리스크가 낮은 시기의 성과였다. 따라서 투자자는 오롯이 기업에만 집중하면 좋은 수익을 얻을 수 있었다. 좋은 기업을 싼 격에 구매하는 버핏의 전략은 지금 시대에는 과거와 같은 수익을 보장해주지 않을 뿐만 아니라, 좋고 싼 기업도 아주 드물다.
4. 버핏 성공의 핵심은 인내다. 그는 단기투자자가 아니라 장기투자자다. 개인투자자이기보다는 펀드매니저였다. 버크셔 해서웨이에 맡긴 투자자들은 과거 수익률과 명성으로 인해 짧은 기간 동안 낮은 실적을 받아들이겠지만, 대부분의 다른 기관 투자자들은 입장 다르다. 요즘처럼 단기 실적에 따라 평가가 좌우되는 분위기에서 최소 3년 이상 장기투자 철학을 유지하기는 쉽지 않다. 물론 개인 자자들에게는 해당 사항이 없다. 하지만 개인 투자자들도 지금처럼 쉽게 주식 가격을 확인하고 핸드폰으로도 매매를 할 수 있는 시기 장기투자를 고수하기란 감정적으로 무척 힘든 일이다.
5. 우리는 버핏처럼 충분한 종잣돈을 모으지도 못했고, 어려서부터 투자에 대한 폭넓은 지식을 가지고 있지도 못했다. 공부가 즐거워' 댄스를 추면서 출근하지도 못하고, 분석한 기업에 확신을 가지고 집중투자를 할 수도 없다. 단순하게 버핏을 따라 투자했던 사람들 최근 버핏의 항공주 매각으로 어떤 곤란을 겪었는지 찾아보라. 버핏의 투자를 그대로 따라 하는 것도 쉬운 일이 아니다.
워런 버핏처럼 똑같이 투자하지 말아야 할 이유
버핏의 또 다른 스승 필립 피셔가 투자 기업을 방문하거나 경쟁 기업을 방문했을 때 꼭 하는 질문이 있다. "경쟁 업체에 서는 아직 하고 있지 않지만 당신 회사에서는 하고 있는 게 무엇입니까?" 버핏이 했지만 내가 할 수 없는 게 무엇인지 알 아야 하고, 버핏이 하지 못했지만 내가 할 수 있는 게 무엇인지 찾아야 한다. 남들과 똑같이 해서는 결코 남보다 잘할 수가 없고, 배워도 실천할 수 없는 것에 집착하다 보면 정작 할 수 있는 것을 놓치게 된다. 다음은 배워도 할 수 없는 버핏의 남 다른 점들이다.
1. 버핏처럼 전체 회사를 살 수 없다. 현재의 버핏은 주식투자자라기보다는 기업 인수자에 가깝다. 인수합병에 의해 크게 성장한 투자자 다. 회사 전체를 구매하는 것은 아무나 할 수 있는 일이 아니다. 따라서 버핏을 모방하려면 초기 개인 투자자 시절의 버핏을 모방해야 한다.
2. 지금은 버핏과 같은 시대가 아니다. 버핏은 5살 때 껌과 콜라를 팔고 골프공을 팔면서 직접 돈을 벌었고, 10대에는 신문 배달을 통해 학교 선생님보다 월급이 더 많았다. 당시에는 지금보다 주식투자자도 훨씬 적었고, 지금처럼 인터넷을 통해 자유롭게 정보에 접근하기 도 힘든 시대였다. 지금은 과거처럼 가격이 잘못 매겨진 주식을 찾기가 어렵다. 물론 아직도 버핏은 컴퓨터를 투자에 사용하지 않고 있 지만, 가장 좋은 정보들은 그에게 가장 빨리 도달한다.
3. 대부분은 버핏과 같은 기질과 마음을 가지고 있지 않다. 버핏은 자신이 충분히 이해하고 있는 능력의 범위에 머무르며, 편향이나 편견에 좌우되지 않고 합리적인 사고를 유지한다. 그리고 그의 주변에는 그와 비슷한 자질을 가진 훌륭한 사람들로 가득 채워져 있다. 버핏 은 좋은 투자자가 되기 위해서는 사업 운영 방식을 이해하고 비즈니스 언어인 회계를 알고 특정한 주제를 파고드는 열정을 가지고 있어 야 하며, 무엇보다 기질이 가장 중요하다고 강조했다.
4. 버핏처럼 많이 공부하고 독서하지 않는다. 정보를 흡수하는 것은 그의 투자 결과에 중요하게 기여한다. 버핏은 매일 5~6시간 이상을 무언가 읽는 데 투자한다. 매일 5개의 신문을 읽고, 기업의 사업보고서를 읽고, 책, 특히 전기를 읽는다. 좋은 투자 기업과 투자 아이디 어는 모두 여기서 나온다.
5. 굳이 버핏처럼 그렇게 열심히 투자할 필요가 없다. 버핏은 직업이 투자자이자 경영자다. 버핏도 일반 투자자에게 인덱스펀드를 추천한 다. 버핏처럼 할 수 없으면 인덱스펀드가 좋은 대안이 된다. 그는 자신의 사후에 아내에게도 10%는 단기채권에, 나머지 90%는 수수료가 저렴한 S&P500 인덱스펀드에 투자할 것을 추천했다. 아니면 버크셔 해서웨이 주식에 투자해서 버핏에게 돈을 맡겨도 된다. 앞서 이야기한 투자 기업을 고르지 않는 다른 대안들도 많고, 자산 배분과 직접 투자를 혼합할 수 있는 방법들도 있다.
6. 국내에는 수많은 워런 버핏에 대한 책이 있지만, 대부분 워런 버핏 방식으로 우리나라 시장에 투자할 것을 조언한다. 하지만 우리나라 와 미국 시장은 성격 자체가 다르다. 전 세계 주식시장에서의 비중이 2%가 채 안 되고 대부분이 경기 민감 업종의 기업인 우리나라 시 장과, 세계 시장의 50% 이상을 차지하고 프랜차이즈 방식으로 전 세계로 확장할 수 있는 사업 모델을 주로 가지고 있는 미국 시장은 다 른 방식으로 접근해야 한다. 워런 버핏의 투자 방식은 당연히 그가 나고 자란 미국 시장에 더 적합하다.
7. 당신은 워런 버핏이 아니다. 복제할 수 없는 대가의 방법을 단순히 따라 한다고 해서 쉽게 부자가 될 순 없다. 이 책 전체에서 꾸준히 강조했듯이, 시대와 환경에 맞는 자신만의 독창적인 투자법을 만들려고 노력해야 한다. 남들이 보지 못하고 남들이 가지지 못한 시장에 서 자신만의 우위를 발견해내고 만들어야 성공적인 투자자가 될 수 있다. 버핏도 그레이엄의 어깨 위에 올라 그렇게 했고, 다른 투자의 대가들도 버핏의 어깨에 올라 그렇게 했다. 당신도 그렇게 해야 한다.
8. 우리가 버핏을 통해 배우고 집중해야 할 것은 2가지다. 앞으로 이익이 계속해서 증가할 것 같은 좋은 기업을 골라내고, 내재가치에 비 해 싸게 거래되고 있는 기업들을 찾는 것이다. 그러고 나서 확신이 들 때 집중투자하면 된다.
워런 버핏의 후계자들
워런 버핏이 주주총회에서 밝힌 후계자의 조건은 다음과 같다.
첫째, 외부 영입이 아닌 그룹 내 인사 중에서 발탁한다.
둘째, 후임은 10년 이상 경영에 전념할 수 있어야 한다.
셋째, 오만, 관료화, 자만 등 3대 악폐를 물리칠 결의가 확고해야 한다.
실제 기업 분석 사례
"가장 오래 살아남는 기업은
이 세상에 어떤 독창적인 선물을 할 수 있을지 고민하는 기업이다.
여기에는 단순히 성장 또는 돈 뿐만 아니라, 그들의 위대함.
다른 사람에 대한 존경심 혹은 사람들을 행복하게 만드는 능력 등도 포함된다.
어떤 이들은 이걸 영혼이라 부른다.
- 찰스 핸디
10% 이상의 수익률을 목표로 본인이 직접 기업을 골라 투자하겠다면 지금부터 하는 이야기를 꼭 새겨듣길 바란다. 투 자할 기업에 대한 정보를 얻는 방법 중 하나는 언론매체에 나오는 투자 고수의 이야기를 듣는 것이다. 요즘은 방송보다 유튜브나 팟캐스트 등을 통해 많은 정보를 얻을 수 있다. 얼마 전 애청하는 팟캐스트 <신과 함께>에서 이언투자자문 박 성진 대표의 이야기를 들었다. 코로나19로 어려운 상황에서 본인의 가치투자 철학에 대한 이야기를 담담히 풀어놓았는 데, 투자를 고민하는 사람이라면 꼭 새겨들어야 할 이야기로 가득하니 들어 보길 바란다. 투자자라면 <신과 함께>와 <이리온> 같은 투자 관련 팟캐스트는 반드시 챙겨 들어야 한다. 과거에는 돈을 지불하고도 듣지 못했을 좋은 콘텐츠들이 많다.
고수의 이야기를 들었으면 바로 그 회사를 매수하는 게 아니라 스스로의 잣대로 꼼꼼하게 확인해보는 것이 좋다. 예를 들어 여행 산업이 향후 제자리로 돌아가게 되어 주가가 지금보다는 올라갈 것이라고 가정했다면, 먼저 여행사 중에 상장된 회사들은 어떤 회사들이 있으며, 그 회사들과 비교해서 내가 투자하려는 회사의 상태가 어떤지 반드시 직접 확인해봐야 한다. 단순히 ROE, PER, PBR, DX, OPM 같은 숫자들의 상태만 확인하는 건 1차적인 시각이다. 2분기 실적이 발표될 즈음의 숫자들은 지금 확인하는 숫자들과는 완전히 다른 숫자들로 바꿀 것이기 때문이다. 아마도 ROE와 PER의 숫자들은 의미 없는 숫자가 될 것이다. 손익계산서보단 재무상태표와 현금흐름표 위주로 숫자들을 작성해보는 게 좋다. 손익계산서에 적힌 순이익만큼 현금흐름이 들어오고 있는지 확인해보고, 자산의 질은 어떤지(현금은 충분히 확보하고 있는지) 직접 분석해봐야 한다. 당연히 더 좋은 회사가 보이면 그 회사를 조사한다.
경쟁사와 비교해본 뒤 그 회사의 과거와 현재를 함께 비교해봐야 한다. 최소한 10년치의 재무제표를 놓고 그 회사가 어떻게 변해왔는지 꼼꼼히 살펴야 한다. 회사의 밸류에이션을 보여주는 숫자들이 어떻게 변하고 있는지 조사해보고, 의문이 들거나 궁금한 부분이 있으면 직접 관련 정보들을 찾아보거나 회사의 주식 담당자에게 전화해서 궁금한 부분을 바 로 문의해보는 것도 좋다. 요즘은 개인 투자자들의 전화도 잘 받아주는 편이니 어려워할 필요는 없다. 그후에 향후 미래를 가정해보고 숫자들을 작성해봐야 한다. 특히 현재와 같은 비정상적인 상황에서 극단적인 상황이 오더라도 회사가 버텨낼 수 있는지 체크한다. 여행사의 경우 비용의 대부분이 인전비와 광고비일 수 있으니 그 부분을 확인하고, 회사의 보유 현금으로 연세가지 감당할 수 있을지, 부채 상태는 어떨지 확인해보는 게 좋다. 좋은 회사가 일시적인 외부 요인으로 주가가 폭락하면 좋은 매수 기회가 되기도 한다. 여기서 포인트는 정말 좋은 회사인가, 일시적 요인인가, 충분히 할인된 가격인가 체크하는 것이다. 이런 물음에 대한 답을 뿐인 스스로 판단해야 한다. 이 모든 과정을 거치고 나서야 비로소 투자 여부를 결정하는 것이다. 다시 강조하지만, 직접 투자는 정말 어렵고 힘들다.
삼양식품
국내 라면 시장은 인스턴트식품을 기피하고 웰빙식품을 선호하는 추세와 저출산의 영향으로 라면을 주로 먹는 젊은 세대가 꾸준히 줄어들면서, 과거 10년 동안 연평균 2% 내외로 완만하게 성장하고 있는 성숙산업으로 진 입하고 있다. 그중 성장성도 없고 시장에서 3등을 하고 있는 삼양식품에 왜 관심을 가지게 되었을까?
대부분의 분석 대상 기업은 앞에서 투자 기업을 고르는 방식에서 언급했던 나만의 방법을 통해 걸러낸 기업 중에서 선 택하지만, 삼양식품은 인터넷을 하다가 우연히 아래의 그래프를 보고 관심을 가지게 되었다. 구글 트렌드'는 구글이 제공하는 서비스로, 사람들이 특정 기간 동안 구글을 통해 어떤 단어를 얼마나 많이 검색했는지 알려준다. 네이버도 검색어 트렌드 서비스를 제공하고 있으니 함께 즐겨찾기 해놓고 자주 이용하면 좋다.
장기간 트렌드가 우상향하고 있고 최근에 가장 높은 관심도를 보이고 있었다. 무슨 이유인지는 모르겠지만, 라면에 대 한 관심이 꾸준히 증가하고 있는 것을 확인했다. 투자 기업을 찾을 때 이런 인터넷 서비스를 사용하거나 검색엔진에서 관련 기업의 뉴스 검색을 적극 활용하는 것이 좋다. 과거 워런 버핏이 책상 앞에 앉아 두꺼운 책을 뒤지면서 하나하나 찾던 정보들을 이제는 검색 하나로 순식간에 찾고 정리할 수 있는 시대다. 새롭게 등장하는 서비스와 컴퓨터라는 문명의 이기를 투자에 적극적으로 활용해야 남보다 우위에 설 수 있다.
라면 업종 관련 뉴스를 찾아봤더니 라면 산업 전체적으로 좋은 분위기가 감지되었다. 중국에서도 긍정적인 신호들이 포착되었고, 검색어 'ramen'이 증가한 것처럼 미국 시장에서 한국 라면의 인지도도 상승하고 있는 것이 뉴스에서도 확인됐다.
당시 음식료 센터의 12개월 평균 Forward PER 이 12 정도였던 것을 감안하면 PER이 비슷하게 높은 편이었지만, 삼 양식품의 가치지표들이 전반적으로 우수했다. 특히 워런 버핏이 중요하게 보는 ROE와 ROIC가 15% 이상으로 3사 중 가장 매력적으로 보였다.
바로 기업의 사업보고서를 조회할 수 있는 전자공시시스템 다트*로 들어가서 삼양식품의 사업보고서를 조사했다. 당시는 2019년 3분기 보고서까지 나와 있었다. 분기보고서에 나타난 시장점유율은 앞서 이야기한 대로 국내 3위를 꾸준히 유지하고 있었다. 농심과 오뚜기의 3분기 사업보고서**를 함께 읽어보면서 엑셀 프로그램에 시장점유율 표를 채우고 다음과 같은 표를 만들었다.
**대체로 사업보고서는 12월 결산 기업인 경우 다음 해 3월 30일, 1/4분기 보고서는 5월 15일, 2/4분기 반기보고서는 8월 15일, 3/4분기 보고서는 11월 15일까지 나온다. 공휴일 유무에 따라 조금씩 달라진다.
국내 라면 시장은 2018년 기준 약 2조 1,500억 원으로 몇 년간 비슷한 수준에 머무르고 있다. 특히 2015년부터 오뚜기(진라면)의 약진이 눈에 띈다. 삼양라면은 11~12%를 꾸준히 유지하고 있었다.
원재료 모두 7년 동안 상승률이 마이너스 아니면 제자리에 머물고 있다. 원재료 가격 인상이 거의 없었다. 직원의 수가 늘어난 만큼 인건비도 증가하고 있다. 2017년에 200명이 넘게 직원 수가 증가한 게 눈에 띈다. 2019년 말에도 100명 가까이 늘어났다. 제조회사가 종업원을 확충한다는 것은 공장이 바삐 돌아가고 있다는 증거다. 일이 없으면 종업원의 수가 줄어든다. 매출의 상승 6.3%와 거의 비슷하게 급여 총액도 6.4%로 증가하고 있다.
정리해보면 삼양식품의 제품 판매량은 대표 상품인 불닭볶음면의 호조로 인한 해외 수출 증가로 꾸준히 증가하는 것으 로 보이고, 제품 가격은 2016년 인상 후 4년 동안 제자리에 머물러 있으며, 비용은 안정적인 흐름을 보이고 있다. 직원 수 가 최근 2년 급속히 증가하고 있지만, 매출 성장과 함께하고 있어 크게 걱정할 상황은 아니다. 이제 증가한 직원들이 일할 수 있는 공장의 생산 능력이 충분한지 체크해보자.
앞의 표는 5년치 사업보고서의 손익계산서 부분을 따로 모아서 정리한 것이다. 매출액의 추이와 매출 총이익률, 영업이익률, 당기순이익률 같은 중요한 숫자들이 과거부터 어떻게 변해왔는지 한눈에 볼 수 있다. 54기가 2014년으로, 당시 영 업이익률은 3%에 불과했지만, 2019년에는 15%까지 상승한 것을 볼 수 있다. 회사가 드라마틱하게 좋아지고 있음을 숫자 로 확인할 수 있다.
기업의 재무제표 분석에서 가장 중요하게 보는 표는 오른쪽의 종합표다. 이 자료는 삼성증권 HTS의 종목번호 0611 재 무추이를 선택하면 나오는 자료다. 연도별 또는 분기별 자료를 엑셀로 다운받고 행열 전환과 같은 간단한 방법으로 자료를 정리할 수 있다. 각 증권사 HTS마다 장단점이 있는데, 삼성증권 HTS에서는 이와 같이 기업 재무제표 추이를 한눈에 볼 수 있는 자료를 제공하고 있어서 즐겨 사용한다. 다른 증권사의 HTS에도 비슷한 서비스가 있을 것이다. 간단한 손익계산서와 현금흐름표가 한 장의 표에 모두 들어 있으며, 중요한 가치지표들을 일목요연하게 10년 이상 한자리에서 확인할 수 있는 장점이 있다. 이 표를 통해 향후 가치지표들이 어떻게 바뀌어 나갈지 예측하기도 한다.
기업가치
당시 2019년 실적이 아직 나오지 않은 상태였지만, 추세에 따라 예측해봤다. 매출액 5,431억 원, 영업이익 816억 원, 당기순이익 634억 원을 예상했는데, 2020년 3월 31일 발표된 2019년 실적은 5,436억 원(5억 원 차이), 영업이익 783억 원(예측보다 33억 원 줄었다), 당기순이익 600억 원(지배순이익은 595억 원으로 예측보다 40억 원 줄었다. 일반적으로 4/4분기에는 비용을 많이 반영해서 이익이 예상치보다 줄어드는 경향이 있다)이었다. 분기 실적을 정확하게 맞추는 게 중요한 것이 아니라, 신적의 추이를 예측하는 게 중요하다. 당시 시가총액 7,533억 원에 예상 순이의 634억 원을 가지고 PER을 계산하면 11.9 여서, ROE 20%와 향후 수출 증가율을 감안한 높은 성장성을 고려했을 때 아직 싸다고 생각했다.
앞서 기업의 가치평가에서 이야기했던 간단한 가치평가 방법을 이용하면, 당기순이익 약 600억 원에 최근 4년 평균 ROE 16을 곱하면 9,600억 원 정도가 적정 가치로 나온다. 약 30% 정도 상승 여력이 있었다. 회사의 매출이 약 13%로 성장하고 있지만, 특히 수출 성장률은 2배가 넘는 26%로 성장하고 있기 때문에 이런 성장성을 바탕으로 PER의 재평가가 이루어진다면 업사이드가 열릴 수 있을 것으로 보았다. 향후 10년 동안 성장률 평균을 11.15% 정도로 놓고 DCF로 계산 한 상방의 가치는 대략 1.17조 원까지 볼 수 있다. 물론 이것은 아주 낙관적인 시나리오임을 감안해야 한다.
2020년 6월에 최고가 14만 원을 찍고 현재 시가총액 약 9,700억 원을 오르락내리락하고 있다. 당시 목표 가격을 6개 월도 안 되는 짧은 기간에 넘어섰다. 코로나19로 많은 기업들이 어려움을 겪고 있지만, 도시 봉쇄로 외출이 어려워진 사 람들이 인터넷을 통해 인스턴트식품을 구입하면서 그 효과를 라면 업체들이 톡톡히 보고 있는 셈이다. 당시 기업 분석을 할 때 이런 부분은 전혀 예상조차 하지 못한 일이었다. 불과 몇 달 후 전 세계가 코로나19로 어려움을 겪게 될 줄 누가 예 상조차 할 수 있었겠는가? 투자자는 투자 과정에 집중해야 지, 결과에는 운이 많이 작용하기 때문에 그것 역시 투자의 일부 분임을 받아들여야 한다. 워런 버핏은 보험업의 특성상 미국 본토가 핵무기 공격을 받을 가능성까지 염두에 두고 모든 것을 계산했지만, 코로나19 같은 전염병으로 전 세계가 락다운되는 초유의 사태는 아마 예상조차 못했을 것이다. 지금은 70 년을 성공해온 투자의 대가조차 기업 가치평가의 기본 전제조건을 처음부터 다시 재정립해야 하는 초유의 일이 벌어지고 있는 것이다.
정리하면 당시 기업 분석을 통해 확인한 삼양식품의 강점은 다음과 같다.
1. 수출 증가로 인해 향후 매출이 급증할 것으로 예상된다.
2. 중국 총판 변경과 한한령 해제에 따라 한식 열풍 수혜도 예상된다.
3. 미국과 유럽 등 기존에 없었던 새로운 시장이 열리고 있다.
4. 라면 업계가 전반적으로 이익률이 낮아 향후 가격 인상의 명분이 존재한다.
5. 불닭볶음면의 제품 단가 자체가 경쟁사에 비해 높아 영업이익률이 높다.
반면 삼양식품의 약점은 다음과 같다.
1. 오너일가 50억원 횡령 사건(대주주의 도덕성 문제)
2. 단일 제품에 의존성이 높다. 수출이 꺾이면 주가 하락의 우려가 있다.
3. 유형자산 투자 증가로 향후 FCF가 나빠질 수 있다.
이렇게 정리할 수 있었다. 1번과 같은 단점이 있다면 당연히 투자 대상에서 제외해야 하지만, 규모에 비해 금액도 적었 고 이미 법정에서 밝혀져서 대주주가 구속된 상태이므로 기업 경영을 오히려 투명하게 하지 않을까 생각했다. 버핏도 이 런 사건이 있었다면 당연히 투자 대상에서 제외했을 것이다. 하지만 우리나라 주식시장에서 경영자 리스크를 고려할 때는 기준을 조금 완화해서 볼 필요도 있다고 생각한다. 가장 큰 리스크는 2번 단일 제품 의존성이었는데, 불닭볶음면의 종류 를 찾아보고 나서는 과연 단일 제품으로 봐야 하는지 의문이 들었다. 버핏의 투자 포트폴리오를 보면 50개 가까운 분산투자로 보이지만 상위 5개가 70%를 차지하는 집중투자인 것처럼, 삼양식품의 불닭볶음면은 단일 제품이지만 수십 개의 하위 브랜드를 가지고 있었다. 결과적으로 수출 실적을 보지 않고 국내 시장만 보면 삼양식품은 만년 3위 라면 업체이며 단 일 제품의 의존도가 너무 크다는 시장의 오해를 받는 회사였고, 이런 시장의 오해는 좋은 실적을 통해 언젠가 깨질 것으로 내다보고 투자에 임했다.
지금까지 일반적인 가치투자자가 기업 분석을 어떻게 하는지 가장 최근의 사례를 이용해서 설명했다. 다시 한번 말하지 만 예로 든 기업의 투자를 권유하려는 목적이 절대 아니다. 운을 포함한 단기간의 급등으로 개인적인 목표 가격에 짧은 시간에 도달하여 현재 투자 포트폴리오에도 없는 기업이다. 제조업의 기업 분석을 어떻게 하는지에 대해 참조만 하기 바란 다. 이 방법이 정답도 아니며, 많은 기업 분석 방법 중에 이런 방법도 있다는 정도로만 받아들이면 된다.
투자하면서 경험을 쌓다 보면 기업을 바라보는 자신만의 안목이 생긴다. 나쁜 기업을 걸러내는 몇 가지 방법도 업그레이드되어 자신만의 투자 철학도 더욱 정교해지고 완성되어간다. 하지만 제일 처음에 투자가 어려운 점에 대해 설명한 것처럼, 투자에는 운이라는 것이 작용하기 때문에 아무리 과정이 좋았더라도 그저 그런 결과나 나쁜 결과를 가져오기도 한다. 아무리 심사숙고해서 선택한 기업이라 할지라도 늘 좋은 수익률이 나올 수는 없다. 그래서 가급적 초보자일수록 투자 기업을 고르는 방법을 참고해서 5~10개로 분산해서 투자하고, 경험이 축적됨에 따라 버핏처럼 3~5개로 집중 투자하는 방 법을 권한다. 경험상 대부분의 높은 수익은 포트폴리오 한두 개 회사에서 나온다. 쉽진 않겠지만, 그런 회사에 포트폴리오 가 집중할 수 있도록 끊임없이 노력해야 한다. 투자 기업을 모니터링하고 포트폴리오를 관리하는 것도 투자 기업 선정만큼이나 중요하다.
투자 기업을 팔로우하는 방법
첫 번째 방법은 네이버금융의 My서비스다. 아마 이 책을 읽고 있는 대부분의 투자자들이 알고 있는 방법일 것이다. 서비스가 개편되기 전에는 포트폴리오를 만들고 매수가를 입력하면 현재의 수익률을 바로 조회해볼 수 있었지만, 지금은 그 기능이 사라지고 당일 가격의 등락만 조회할 수 있게 되었다(부디 원래대로 돌아왔으면 좋겠다). 다행히 다음금융의 MY서비스
"에서는 관심 종목을 등록하고 매수가를 입력하면 포트폴리오의 수익률을 한눈에 볼 수 있다. 네이버나 다음에 관심 기업 이나 매수 기업을 등록해 놓으면 그 기업에 대한 뉴스나 증권사 리서치 자료, 공시 내용을 한 번에 조회할 수 있다. 종목토론실은 굳이 들어가지 않아도 된다. 개인적으로 다음금융의 MY서비스에는 적당한 가격으로 떨어지면 구매할 기업의 쇼 핑 리스트를 만들어 놓고 주기적으로 확인하는 용도로 사용하고 있다.
* https://finance.naver.com/mystock
** https://finance.daum.net/my
두 번째 방법은 구글 문서의 구글 스프레드시트(MS의 엑셀과 같은 프로그램)를 이용해서 포트폴리오를 관리하는 것이다.
나도 과거에는 투자 기업 관리를 엑셀로 했지만, 일일이 변동하는 가격을 기입해야 하는 번거로움 때문에 구글 스프레드 시트로 옮겼다. 20분 지연된 가격 데이터를 받아오긴 하지만 자동으로 업데이트되어 매우 편리하게 잘 사용하고 있다.
또한 전 세계의 주식 현황을 다음 도표처럼 만들어두고 언제든지 한눈에 체크해볼 수도 있으니, 구글 스프레드시트에 탑재되어 있는 구글 파이낸스 함수를 익히면 편리하게 포트폴리오를 만들어서 관리할 수 있다. 투자자에게 구글 스프레드 시트는 선택이 아닌 필수 도구가 됐을 정도로 반드시 알아야 할 툴이다. 앞의 서비스도 좋지만, 자신의 투자 포트폴리오 관리는 개인적으로 구글 스프레드시트를 추천한다.
이제 마지막이자 제일 중요한 서비스인 피들리다. 앞의 2가지 서비스와 달리 피들리 서비스를 알고 있는 사람은 그리 많지 않을 것으로 생각된다. 네이버와 구글은 전 국민이 아이디 하나 정도는 가지고 있겠지만, 피들리를 이용하기 위해서는 회원 가입을 해야 한다. 다행히 페이스북이나 구글 아이디로 별도의 회원 가입 없이 이용이 가능하다. 당연히 무료다.
피들리는 RsSkich Site Summary라는 형식으로 서비스하는 뉴스나 블로그 사이트를 한곳에서 조회해볼 수 있는 웹 기반의
Rss리더 서비스다. 쉽게 이야기해서, 과거 RSS가 나오기 전에는 필요한 정보를 얻기 위해 일일이 해당 사이트에 직접 접 속해서 정보를 봐야 했지만, RSS 서비스는 그럴 필요 없이 웹사이트에 새로운 정보가 등록되면 자동으로 수집해서 RSS 리더로 볼 수 있도록 제공한다. 과거에는 구글에서도 이 기능을 제공했지만 현재는 서비스를 중단했고, 현재는 피들리가 RSs 리더 서비스를 제공하고 있는 기업들 중에서 가장 좋은 서비스라고 생각한다.
예를 들어 내 투자 기업과 관심 기업이 20개라면 20개의 공시를 일일이 체크하기 위해 직접 전자공시사이트 다트에 들 어가서 확인해야 했지만. 피들리에 RSS 주소를 등록해놓으면 새로운 공시가 올라올 때마다 자동으로 모아서 나에게 보여준다. RSS 주소만 알면 피들리어 로그인해서 등록하기만 하면 된다. 20개면 20개의 RSS 주소를 등록한다. 앞에서 예를 든 삼양식품의 공시와 관련된 RSS주소를 알기 위해서 전자공시사이트 다트에 들어가 삼양식품을 검색하면 오른쪽과 같은 화면이 나온다.
초록색으로 표시한 회사명을 클릭하고 팝업이 뜬 후 하늘색으로 표시한 RSS 버튼을 클릭하면 상단에 뜨는 새 창의 노란색 부분을 복사해서 피들리에 RSS 주소를 등록하기만 하면 된다. 아주 간단한 작업이니 한 번만 해두면 관심 기업의 모든 공시 정보를 모아서 한꺼번에 새로운 공시들을 조회할 수 있다.
여기서 끝이 아니다. 관심 기업의 새로운 뉴스 기사를 RSS를 통해 피들리에 등록하면 자동으로 저장되어 조회할 수 있다. 이번에도 삼양식품을 예로 들어보겠다. 네이버의 뉴스 검색창에 삼양식품을 검색하면 뉴스 기사들이 나온다. 오른쪽 중간 부분에 위치한 '뉴스검색 RSS보기'를 클릭하면 새로운 창이 뜨는데, 우리가 필요한 것은 주소창에 들어 있는 주소 다. 주소창을 클릭하면 전체 주소가 선택되는데, 자판의 Ctrl+C를 눌러 복사한 후 피들리 웹사이트에 들어가서 이 주소를 Ctrl+V로 붙여넣기 해서 등록해주면 된다. 이제 아침마다 피들리에 들어가면 관심 기업의 공시 정보와 새로운 뉴스 기사 들이 일목요연하게 정리되어 있을 것이다. 내 개인비서가 밤새 나를 위해 일하고 있는 것이다.
공시 정보와 기업 관련 뉴스 외에도 추가하면 좋은 것이 네이버 블로그다. 블로그의 영향력이 예전보다 줄어들긴 했지만, 여전히 좋은 콘텐츠들이 많이 올라오고 있다. 좋은 글을 보았을 때 피들리에 등록해 놓으면 새로운 글이 올라올 때마다 자동으로 피들리에 들어온다. 특히 국내 대부분의 증권사들은 네이버 블로그를 운영하고 있기 때문에, 블로그 주소를 피 들리에 등록해 놓으면 각 증권사의 좋은 정보들을 바로바로 볼 수 있다. 피들리는 앱으로도 서비스를 제공하고 있으므로, 핸드폰에 설치해두면 언제 어디서나 정보를 조회할 수 있다. 피들리는 쓰면 쓸수록 유용한 서비스다. 개인이 어떻게 사용 하느냐에 따라 범위를 무궁무진하게 확장할 수도 있고, 훌륭한 개인 비서가 될 수도 있으니 잘 활용하기 바란다.
지금까지 내가 12년간 학습하고 경험하고 실수를 통해 배운 주식투자에 대한 지식을 풀어보았다. 존경하는 워런 버핏은 "본격적인 투자를 하기 전에 10년 내지 15년간 이론과 실전에서 집중적인 훈련을 쌓아라. 특히 그중 몇 년은 반드시 명 투자자 밑에서 훈련을 쌓아라"라고 말했다. 나는 이제 겨우 훈련을 마치고 출발선상에 서 있는 사람이지만, 다행히 머리글에서 밝혔듯이 명투자가들 옆에서 훈련을 쌓을 수 있는 행운을 누렸다. 내가 누린 행운과 내가 먼저 했던 투자에 대한 고민을 조금이라도 더 이 책에 담으려고 노력했다. 주식투자를 쉽게 생각한 사람이 이 책을 읽고 생각을 바꿨다면 좋겠고, 또 주식투자를 어렵게만 생각했던 사람이 이 책을 읽고 생각을 바꿨으면 더 좋겠다. 과거의 나처럼 주식투자는 도박이라 고 생각했던 사람이 이 책을 읽고 주식투자는 좋은 투자 방법이라고 생각을 바꾼다면, 이 책의 소임은 다 한 것이다.
부디 투자를 시작하기 전에 부록에서 소개하는 책들도 함께 읽으면서 투자 대가들의 가르침을 바탕으로 투자 이론을 먼 저 학습한 후에 실전으로 뛰어들어 좋은 투자 경험을 많이 쌓길 바란다.
투자를 시작하기 전 먼저 읽어야 할 추천 도서
인간은 단지 행복하기를 원하는 게 아니라, 남들보다 더 행복하기를 한다. 그런데 우리는 무조건 남들이 자기보다 더 행복하다고 생각하기 때문에 남들보다 행복해지게 어려운 것이다.
- 세네카
1. 현명한 투자자(벤저민 그레이엄 지음, 이건 옮김, 국일증권경제연구소)
워런 버핏의 스승 벤저민 그레이엄이 증권분석'에 대해 개인 투자자들이 이해하기 쉽게 풀어서 쓴 책으로 19살의 버핏이 읽고 투자에 눈을 뜬 가치투자의 바이블이다.
2. 스노볼 1, 2(앨리스 슈뢰더 지음, 이경식 옮김, 랜덤하우스코리아)
워런 버핏이 공식적으로 인정한 그의 자서전이다. 버핏의 일생을 가장 자세하게 엿볼 수 있는 책인데 아쉽게도 현재는 절판되었다.
인간 워런 버핏을 만날 수 있다.
3. 찰리 멍거 (트렌 그리핀 지음, 홍유숙 옮김, 처음북스)
버크셔 해서웨이의 2인자 찰리 멍거에 대한 책이다. 투자자에게 적합한 기질과 투자자가 피해야 할 행동편향에 대해 구체적으로 배울 수 있다.
4. 워런 버핏 바이블(워런 버핏 • 리처드 코너스 지음, 이건 옮김, 에프엔미디어)
워런 버핏이 직접 쓴 주주서한과 버크셔 해서웨이 주주충회에서 주주들과 주고받은 질문과 답변을 주제에 맞게 일목요연하게 정리 한 책이다. 비교적 최근 서한들을 모아 놓았다.
5. 워런 버핏의 주주서한(워런 버핏 지음, 로렌스 커닝햄 엮음, 이건 옮김, 서울문화사)
1977년부터 2011년까지 33년 동안의 주주서한을 모아 놓은 책이다. 워런 버핏 바이블이 다루지 않은 먼 과거의 서한들을 챙겨볼 수 있다.
6. 워런 버핏 라이브(대니얼 피컷• 코리 렌 지음, 이건 옮김, 에프엔미디어)
워런 버핏과 찰리 멍거가 버크셔 해서웨이 주주총회에서 주주들의 질문에 답변한 내용을 모두 기록한 책이다. 1986년부터 2018년 까지의 주주회가 담겨 있다.
7. 워런 버핏, 부의 기본 원칙 (제레미 밀러 지음, 이민주 옮김, 북하우스)
본격적으로 투자조합을 운용하던 젊은 시절의 버핏을 구체적으로 다루고 있는 거의 유일한 책이다. 이 책과 비교하며 읽어볼 것을 권한다. 1957~1970년의 초창기 주주서한을 볼 수 있다.
8. 위대한 기업에 투자하라 (필립 피셔 지음, 박정태 옮김, 굿모닝북스)
1950년대에 처음으로 성장주의 개념을 알린 필립 피셔의 대표작이다. 기업의 정성적인 분석을 어떻게 하는지에 대한 교과서다.
9. 경제적 해자 (팻 도시 지음, 전광수 옮김, 리더앤리더)
워런 버핏이 좋은 기업을 골라낼 때 가장 중요하게 생각하는 경제적 해자에 대한 안내서다. 모닝스타의 경제적해자 등급 개발자가 직접 쓴 책이다.
10. 투자를 어떻게 할 것인가? (모니시 파브라이 지음, 김인정 옮김, 이레미디어)
기업의 내재가치 평가를 어떻게 하는지에 대한 적절한 사례와 버핏의 가치투자 방법을 발전시킨 단도투자에 대해 알려준다.
11. 전설로 떠나는 월가의 영웅(피터 린치 •존 로스차일드 지음, 이건 옮김, 국일증권경제연구소)
마젤란펀드를 운용한 피터 린치가 쓴 투자 안내서로, 종목 선정과 분석을 어떻게 해야 하는지에 대한 구체적 사례가 많아 주식투자 입문서로 가장 많이 추천하는 책이다.
12. 주식시장을 이기는 작은 책 (조엘 그린블라트 지음, 안진환 옮김, 시공사)
헤지펀드 고담캐피탈을 운용해 1985년부터 2005년까지 연평균 40%의 수익을 올린 조엘 그린블라트의 마법 공식에 대한 안내서다. 퀀트투자의 첫걸음으로 적합하다.
13. 모닝스타 성공투자 5원칙 (팻 도시 지음, 조영로 • 조성숙 옮김, 이콘)
재무제표 분석 방법, 기업 분석 방법, 내재가치 평가 방법 등 가치투자의 기본적인 분석 방법과 각 산업별 적용 방법을 구체적인 사례로 설명하는 가치투자자의 기본 교과서다.
14. 안전마진 (Margin of safety, 국내 미출간)
전설적인 가치투자자 세스 클라만이 1991년에 쓴 책으로, 현재는 절판되었다. 안전마진의 중요성에 대한 혜안을 얻을 수 있다.
15. 왜 채권쟁이들이 주식으로 돈을 잘 벌까? (서준식 지음, 팜파스)
채권형 주식의 내재가치 평가법에 대해 쉽게 풀어 쓴 책이다. 현재는 절판되어 <다시 쓰는 주식 교과서)(에프엔미디어)로 재출간되었다.
16. 주식투자 절대법칙(필 타운 지음, 조성숙 옮김, 랜덤하우스중앙)
워런 버핏 가치투자 2.0에 대해 가장 자세하고 적용하기 쉽게 설명하고 있는 책으로 현재는 절판되었다. 뒷부분의 주식 툴 3가지를 제외하면 흠잡을 곳이 없다.
17. 듀얼 모멘텀 투자 전략 (게리 안토나치 지음, 서태준• 강환국 옮김, 에프엔미디어)
게리 안토나치는 38년 경력의 투자자로 듀얼 모멘텀에 기초한 투자법을 개발했다. 동적 자산배분과 포트폴리오 구성을 고려한다면 꼭 읽어 봐야할 책이다.
18. 투자에 대한 생각 (하워드 막스 지음, 김경미 옮김, 비즈니스맵)
워런 버핏이 이메일이 도착하면 가장 먼저 열어본다는 하워드 막스의 투자철학이 담긴 책이다. 투자의 원칙과 투자 철학을 형성하기 좋은 참고서다.
19. 행운에 속지 마라 (나심 니콜라스 탈레브 지음, 이건 옮김. 중앙북스)
<블랙 스완>의 저자가 쓴 책으로 불확실한 투자의 세계에서 운을 어떻게 다루면서 살아가야 하는지에 대한 통찰이 담긴 책이다.
20. 가치투자의 비밀 (크리스토퍼 브라운 지음, 권성희 옮김, 흐름출판)
가치투자의 명가 트위디 브라운의 '정통 가치투자는 바로 이것이다'를 보여주는 책이다. 가치투자의 기본 원칙들이 이 책에 모두 들어 있다.
투자에 유용한 인터넷 사이트
"사람의 마음은 낙하산과도 같아서, 열려 있을 때만 제 기능을 다한다." - 토마스 듀어
1. 다트(http://dart.fss.or.kr)
2. 아이투자(http://www.itooza.com)
3. 한국거래소(http://www.krx.co.kr)
4. 에프앤가이드(http://www.fnguide.com)
5. 네이버금융(https://finance.naver.com)
6. 금융투자협회(http://freesis.kofia.or.kr)
7. 한국IR협의회(http://www.kirs.or.kr)
8. KOSIS 국가통계포털(http://kosis.kr)
9. 한경컨센서스 (http://consensus.hankyung.com)
10. 증권정보포털 세이브로(http://seibro.or.kr)
11. EDGARChttps://www.sec.gov/edgar/search)
12. 포트폴리오 비주얼라이저(https://www.portfoliovisualizer.com)
13. 스톡차트(https://stockcharts.com)
14. Stockrowhttps://stockrow.com)
15. 아이투자 미국주식(http://us.itooza.com)
16. 모닝스타(https://www.morningstar.com)
17. 버크셔 해서웨이(https://www.berkshirehathaway.com)
18. 핀비즈 (https://finviz.com)
19. S&P500 PE Ratiohttps://www.multpl.com)
20. 구루포커스(https://www.gurufocus.com)
여기에 빠져 있지만, 마법 공식을 만든 조엘 그린블라트를 어떻게 해야 하나 한참을 고민했다. 그는 타자가 아니라 오히려 타자를 철저하게 분석해서 무력화시키는 제구력이 좋은 투수에 더 적합할지도 모르겠다는 생각이 들었기 때문이다. 이 책은 저 리스트에 있는 위대한 가치투자자들 덕분에 쓸 수 있었다. 이제 새롭게 주식투자의 세계에 뛰어든 당신의 이름도 누군가의 위대한 투자자 리스트에 꼭 들어가길 바란다.
투자는 야구와 비슷한 점이 많아서, 버핏도 야구에 비유해서 많이 이야기했다. 다만 투자의 세계는 야구와 달리 삼진아웃이 없다는 것을 꼭 명심하길 바란다. 스트라이크가 3번 들어오기 전에 무조건 나쁜 공이라도 휘둘러서 맞춰야 할 필요가 없다. 가슴이 뛰지 않는 그저 그런 회사나 잘 모르는 회사는 그냥 내버려두면 된다. 당신이 이제 투자의 타석에 들어섰다면 다음을 명심하라.
1. 지나간 좋은 공은 아쉬워하지 말 것
2. 이미 휘두른 나쁜 공은 빨리 잊어버릴 것
3. 스트라이크 존을 최대한 좁힐 것
4. 좋은 공이 올 때까지 기다릴 것
5. 마침내 기다렸던 공이 왔을 때 배트를 힘차게 휘두를 것
5가지만 명심하면 시장을 크게 이기지 못하더라도 절대 지지 않는 게임을 할 수 있을 것이다.
건투를 빈다.
[Book report after reading]
자본주의 국가에서 주식은 투기가 아닌 투자의 관점으로 반드시 참여해야 한다고 생각하는 나에게 있어 배울 게 너무 많은 책이라고 생각한다. 10여년간 주식 시장에서 깨져본 나의 체험과 경험 그리고 작은 지식들이 숙성되어 몇 해 전부터는 은행이자보다 높은 수익률로 보답해 주고 있다. 여전히 많이 부족하지만 많은 주식 Know-how를 배우고 익혀서 사랑하는 우리 딸에게 전달 해주고 싶다.
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